O gradualismo no ajuste, proposto pelo atual time econômico, poderá se mostrar tímido à luz da corrosão de credibilidade na gestão fiscal 0.5x 1x 1.25x 1.5x 2x 00:00 00:00 Quando se prospectam cenários de evolução da dívida pública (como proporção do PIB) dos países, uma variável-chave para avaliar se a trajetória da dívida é sustentável é a diferença entre a taxa de crescimento do PIB e a taxa de juros real. Quanto maior o ritmo de crescimento da economia, acima dos juros, menor o esforço fiscal necessário para manter a dívida estável. Por essa aritmética, o quadro atual no mundo e, claro, no Brasil, mostra-se mais perigoso. O mundo conviveu com juros declinantes ou mesmo excepcionalmente baixos entre 2009 e 2021. As razões foram as crises de crédito em nações desenvolvidas e a pandemia. A fraqueza da economia levou os bancos centrais a derrubarem as taxas de juros básicas e conteve eventuais pressões altistas nos juros de mercado. Na pandemia, no entanto, com tantos estímulos fiscais e a recessão aguda, o endividamento de muitos países mudou de patamar. Com a crescente necessidade de recursos por conta de despesas relacionadas ao envelhecimento da população, à defesa nacional e à mitigação das alterações climáticas, as luzes de alerta se acendem. Do lado do crescimento mundial, o quadro é provavelmente de encolhimento de seu potencial. Muitas variáveis jogam contra o aumento do investimento e dos ganhos de produtividade, como os riscos geopolíticos, a política comercial de Trump e a guerra comercial-digital entre EUA e China. Enquanto isso, o grande investimento na transição digital ainda não se traduz em ganhos efetivos relevantes de produtividade. A situação é mais desafiadora nos EUA. As taxas de juros voltaram ao patamar pré-crise de 2008-2009. De um lado, a expressiva oferta de papéis da dívida para financiar os elevados desequilíbrios orçamentários — déficit primário médio de 3,9% do PIB entre 2023-2026, ante 1,6% na média das demais economias avançadas, segundo o FMI. De outro, a menor demanda de estrangeiros por investimento em títulos do governo americano — eles detinham cerca de 40% dos títulos do Tesouro em circulação em 2025, ante o pico em torno de 50% entre 2007-2009, segundo o Brookings Institution. Isso em meio a retrocessos institucionais e temores de ações do governo americano que venham a impor perdas aos detentores de títulos. Combinando tudo isso, déficits e juros elevados, a dívida pública americana, que já é alta, só faz crescer. Está acima de 125% do PIB ante 108,8% em 2019, antes da pandemia, enquanto a dívida dos demais países avançados pouco se alterou desde então, estando na casa de 95% do PIB, segundo o FMI. Com a expectativa de juros altos particularmente nos EUA, os países emergentes podem ser prejudicados, pois o piso de taxa de juros tende a ser mais elevado. Ainda assim, aqueles países com maior compromisso com a disciplina fiscal poderão ser menos impactados, inclusive beneficiando-se do influxo de capitais decorrente do menor interesse pela dívida americana. Em vários momentos recentes, assistiu-se à combinação de pressão nos juros dos Treasuries americanos e fluxo para emergentes, com valorização das moedas e da bolsa, e até recuo nos juros de mercado. Por vezes, o Brasil foi também beneficiado, mas a crescente preocupação com o horizonte fiscal tem deixado o país para trás, com pior performance dos preços de ativos em relação aos de países emergentes. O ano que vem poderá ser ainda mais desafiador por conta da desaceleração da economia. Uma pesquisa do BC de 2025 (Trabalho de Discussão 629) mostra que a curva de juros aqui é, de fato, bastante influenciada pela curva de juros nos EUA. Mas o peso somado de variáveis domésticas, como a inflação e os resultados fiscais primários, é até maior. Com um plano consistente de contenção de despesas — e o caminho é bem conhecido na máquina pública —, o alívio nos juros poderá ser significativo. A experiência de 2016 traz importante lição: o compromisso crível do governo Temer com a contenção de gastos foi elemento central para a redução dos juros de mercado — os juros de 3 anos, por exemplo, caíram mais de 5 pontos percentuais entre janeiro e setembro de 2016, antes mesmo da aprovação da regra do teto de gastos. O gradualismo no ajuste, proposto pelo atual time econômico, poderá se mostrar muito tímido à luz da corrosão de credibilidade na gestão fiscal. O próximo governo precisa chegar com propostas prontas e contundentes.