La ingeniería financiera para obtener dinero contante y sonante se impone en las gestoras de private equity. Los activos comprados en los años posteriores a los de la pandemia aprietan en los balances, y los inversores reclaman liquidez y rentabilidad. Las firmas ganan tiempo al elevar la deuda de las compañías en las que participan con el objetivo de pagarse a sí mismas dividendos que después entregan a sus partícipes. El importe de préstamos sindicados solicitados con este objetivo alcanzó en julio los 9.110 millones de dólares (unos 7.900 millones de euros), según la consultora especializada en mercados privados PitchBook; es el mayor volumen desde septiembre del año pasado. En España, han realizado operaciones similares Rhône, con la empresa de explosivos Maxam; y Blackstone, con la compañía de juego Cirsa. Las tuberías del private equity están atascadas. Las ventas de activos no se ejecutan con facilidad, porque las valoraciones están lejos de satisfacer las expectativas de los inversores, y estos, a su vez, limitan la entrada en nuevos vehículos porque carecen de liquidez. En España, el número de operaciones paralizadas por falta de acuerdo en el precio crece por momentos. Jorge Tarancón, socio de fusiones y adquisiciones (M&A) y transacciones de Grant Thornton, apunta en una entrevista publicada por este periódico el martes a un “atasco porque el valor que puede aportar el private equity en las siguientes transacciones muchas veces casi se ha agotado”.Los grandes del sector admiten los problemas. “La cartera de compañías en manos del private equity es realmente elevada. Las gestoras tendrán que empezar a ceder claramente en las valoraciones”, según reconoció Scott Kleinman, copresidente de Apollo Global Management, durante el mayor congreso de mercados privados del mundo, SuperReturn, celebrado el pasado junio en Berlín, en una entrevista concedida a Bloomberg. “No es un problema de falta de compradores. Hay capital disponible, simplemente puede que no te guste el precio que te están ofreciendo”, añadió el directivo. El pasado marzo, esta gestora estadounidense tomó el control del Atlético de Madrid en una operación que valoró el club en unos 2.500 millones de euros.La compañía de parkings Empark, propiedad de la australiana Macquarie, paró su venta. Lo mismo ha ocurrido con la plataforma de renovables Cubico, controlada por los fondos de pensiones canadienses PSP Investments y OTPP. Portobello también se ha visto obligada a congelar la desinversión en Legalitas, según publicó Bloomberg a finales de junio. La gestora lanzó la operación a inicios de mayo; enseguida detectó que no podría obtener los 700 millones a los que aspiraba, como publicó CincoDías. La venta de Restaurant Brands Europe (RBE) por Cinven, de momento, también está atascada, después de un acercamiento de Mubadala, uno de los fondos soberanos de Abu Dabi. Fuentes financieras indican que una opción para estas compañías es emplear la fórmula del dividend recap para proveer de liquidez a sus inversores. El private equity estadounidense Platinum vendió Urbaser, un gigante de la gestión de residuos y los servicios medioambientales, el pasado febrero a EQT y Blackstone, unos meses después de repartirse dividendos por 2.000 millones a golpe de nueva deuda. El pago se realizó justo cuando la venta de la empresa se torció y parecía que no iba a llegar a buen puerto. El 1 de abril del año pasado el mercado de operaciones corporativas se frenó por completo.La cifra del mes pasado supone casi tanto como la suma de los cinco meses anteriores (9.280 millones de dólares), debido a las operaciones de la empresa de transporte y logística Carrix, que obtuvo financiación por 6.500 millones de dólares para pagar un dividendo. El productor y distribuidor de sal Morton Salt, participado por Stone Canyon Industries, obtuvo 4.800 millones de dólares, la octava mayor operación histórica con el mismo objetivo. El despacho de abogados Hogan Lovells Cadwalader destaca que el resurgimiento del mecanismo del dividend recap responde a la lógica de que una compañía reduce su apalancamiento o mejora su resultado operativo, de manera que recupera capacidad de endeudarse. El quid está en que, en lugar de emplear esa capacidad en financiar inversión, la usa para distribuir caja a los accionistas, que consiguen dinero en metálico sin diluirse ni perder el control. La mala noticia es que el negocio puede sufrir a medio plazo. “También deja a la empresa con una mayor carga de deuda. Cuando aumenta el apalancamiento, el consejo de administración y el equipo directivo deben gestionar la solvencia tras la operación para mitigar los riesgos de impago y de responsabilidad personal”, escribe en un documento Jason Mutarelli, managing director de la firma estadounidense centrada en la valoración de empresas no cotizadas VRC. El atasco se produce a pesar de que las desinversiones crecieron casi un 30% en el segundo trimestre frente al primero, aunque el alza se debió a un puñado de operaciones. Solo 22 explican el 66% del total, frente a una media del 44%. PitchBook lo denomina un evento de limpieza (clearing event, en el original) en la parte alta del mercado, en lugar de una recuperación de liquidez capaz de reponer las distribuciones a los partícipes. Uno de los casos más extremos se produjo el pasado abril, cuando la gestora Thoma Bravo, especializada exclusivamente en software y tecnología empresarial, entregó la firma californiana de software Medallia a un consorcio de acreedores formado por Blackstone, KKR y Apollo. El vendedor perdió los 5.000 millones de dólares de capital que había puesto en la compra que ejecutó en 2021. Es una de las mayores pérdidas de capital de la historia del sector. El banco de inversión estadounidense Baird señala en una nota que todavía hay liquidez que busca deuda de alta rentabilidad, como el crédito privado, debido a la sequía de operaciones de M&A. Esto ha abierto a la vez tres ventanas que normalmente no coinciden: los repricings para rebajar el coste de la deuda ya emitida, las refinanciaciones puntuales y las recapitalizaciones con dividendo. Y todo ello sin ampliarse los diferenciales. “La financiación (...) mantuvo durante el primer trimestre precios prácticamente idénticos a los del cuarto trimestre del año pasado”, indica Baird.