Plano de financiamento deve prever aumento desses papéis para mais de 50% do total da dívida, tornando o país mais vulnerável 0.5x 1x 1.25x 1.5x 2x 00:00 00:00 O prédio do Ministério da Fazenda em Brasília — Foto: Marcelo Camargo/Agência Brasil O Tesouro Nacional indicou nesta quarta-feira que deverá ampliar a participação de títulos com remuneração pós-fixada — em geral atrelados à taxa Selic — na composição da dívida pública. Embora o coordenador-geral de Operações da Dívida Pública, Helano Borges Dias, tenha evitado antecipar qual será a nova meta, ele reconheceu que o Plano Anual de Financiamento (PAF) precisará ser ajustado para refletir um percentual superior ao teto de 50% atualmente previsto para esses papéis. Em junho, a parcela da dívida indexada à Selic atingiu 49% dos R$ 9,3 trilhões da Dívida Pública Federal. A participação desse tipo de título vem crescendo de forma consistente. Quando o atual governo assumiu, representava 38,3% do estoque administrado pelo Tesouro. A sinalização do técnico formaliza um movimento que já vinha sendo observado nos leilões ao longo dos últimos meses. Em um ambiente marcado por volatilidade internacional, juros elevados e incertezas fiscais, o Tesouro tem recorrido com mais frequência aos títulos pós-fixados, que encontram demanda mais facilmente por transferirem ao governo o risco de futuras oscilações da taxa básica de juros. Essa estratégia facilita o financiamento no curto prazo e reduz o custo imediato das emissões. Como sua remuneração acompanha a Selic, os investidores normalmente exigem um “prêmio” (taxa adicional) menor do que nos títulos prefixados ou indexados à inflação, que embutem maior risco diante das incertezas sobre a trajetória dos juros e da inflação. No caso dos papéis corrigidos pelo IPCA, o Tesouro ainda enfrenta a concorrência crescente dos títulos privados isentos de Imposto de Renda, fator que tem reduzido a demanda por esses ativos. O ganho de curto prazo na estratégia do Tesouro, contudo, vem acompanhado de um custo potencial para o futuro. À medida que cresce a participação dos títulos indexados à Selic, a dívida pública torna-se mais sensível às decisões de política monetária. Em um cenário de juros elevados por um período prolongado, o custo do serviço da dívida tende a permanecer pressionado por mais tempo. Outra sinalização dada por Helano Dias foi a intenção de ampliar a participação da dívida cambial, principalmente por meio de emissões externas. Segundo ele, o objetivo é elevar sua fatia dos atuais 3,75% para algo entre 5% e 7% do estoque, aproximando-a do limite superior previsto no PAF. O governo, inclusive, solicitou ao Senado autorização para ampliar seu limite de emissões externas, conforme revelou o Valor Econômico. A mudança representa uma inflexão em relação ao processo de gestão da dívida observado nas últimas duas décadas. No início dos anos 2000, a dívida brasileira era fortemente concentrada em títulos atrelados à Selic e ao câmbio. Desde então, o Tesouro trabalhou para reduzir essa exposição, aumentando gradualmente a participação de papéis prefixados e indexados à inflação, tornando o perfil da dívida menos vulnerável às oscilações conjunturais. O ambiente atual, entretanto, tem dificultado essa estratégia. A combinação de juros elevados, persistência das incertezas fiscais e um cenário internacional mais adverso tem levado os investidores a privilegiar ativos de menor risco, pressionando o Tesouro a emitir um volume maior de títulos pós-fixados. Questionado se o Tesouro estaria cedendo em excesso às exigências do mercado, Helano Dias destacou as condições macroeconômicas vigentes. Segundo ele, tanto a conjuntura internacional quanto a combinação entre política fiscal e monetária explicam a maior procura pelos papéis indexados à Selic, embora isso não represente um retorno ao quadro observado no início dos anos 2000. O técnico não tem muita saída sobre o que dizer e, de fato, o Tesouro trabalha hoje com poucas opções. Emitir mais títulos prefixados exigiria pagar prêmios significativamente maiores para atrair compradores, elevando o custo do financiamento no curto prazo. A alternativa seria reduzir ainda mais as emissões, inclusive de pós-fixados, e recorrer ao colchão de liquidez para financiar o déficit, estratégia que também tem limites e pode gerar ruídos caso o mercado interprete o movimento como dificuldade do governo em rolar sua dívida. Seja como for, o fato é que o mix de política econômica dos últimos anos e o ambiente deteriorado do exterior, não necessariamente nessa ordem, estão deixando o país com uma dívida não só elevada, mas de pior qualidade. E isso reforça a necessidade de medidas para melhorar as condições de solvência do país. Mas ainda faltam dois meses para as eleições.