Apesar de uma ata que sugere contradições, o BC não parece ter se desviado de parâmetros técnicos e de perseguir seu mandato de cumprir a meta de inflação — Foto: Getty Images O Banco Central descolou-se das expectativas do mercado e deu a entender que a taxa de juros atual é tão contracionista que será possível atingir a meta de inflação de 3% mesmo com cortes modestos na Selic, como os que foram feitos até agora. O Comitê de Política Monetária (Copom) não explicitou quais trajetórias alternativas de juros utilizou que levariam o IPCA a se situar abaixo de 3% no primeiro trimestre de 2028, principal justificativa para sustentar o corte da Selic para 14,25%. A maior parte da argumentação da ata parece justificar uma elevação dos juros básicos, que no final não ocorreu. O Copom apontou que não reagirá “integralmente à variação de preços decorrentes de choques de oferta”, seguindo o que diz serem “as melhores práticas de política monetária”. Os choques incluem tanto os que já aparecem nos preços, como o do petróleo, causado pelo conflito no Oriente Médio, quanto os possíveis que ainda não ocorreram, como os impactos do El Niño, que poderão ou não ser muito relevantes. Isso significa que os juros não precisarão seguir a trajetória indicada pelo Focus e que há um “adicional” de juros na atual taxa que oferece margem de ação. O linguajar obscuro e a não abertura de quais são as trajetórias alternativas de juros utilizadas dificultam a compreensão de aonde o BC quer chegar. No entanto, a ata sugere o método: “Essas trajetórias contemplavam cenários com combinações de diferentes momentos de pausa e retomada do ciclo de calibração. Nesse caso, as flutuações de produto se mostraram menores, com a inflação convergindo para a meta no primeiro trimestre de 2028”. O BC diz ter testado várias hipóteses que não estavam no horizonte, mas resolveu por fim traçar rumos para a Selic que não fossem muito distintos do Focus ou do questionário pré-Copom, com o temor de provocar “volatilidade excessiva nos preços dos ativos financeiros e agregados macroeconômicos”, contraproducentes ao atingimento da meta de inflação. O que o Banco Central parece dizer com tudo isso são duas coisas. A primeira é que dado o alto nível de incertezas, as projeções feitas pelo Focus também são afetadas por elas e estão sujeitas a erros. A segunda é que o BC deixou de contemplar reduções uniformes e constantes, e que optará por pausas de calibragem sem abandonar o horizonte relevante de política monetária. Nada impede assim, por exemplo, que o BC chegue ao fim de 2026 com a Selic acima dos 12% projetados pelo Focus — o que contribuiria para o mesmo resultado, IPCA na meta no primeiro trimestre de 2028. Há combinações possíveis ao longo do tempo entre os 14% de juros estimados pelos investidores para a Selic ao fim de 2026, os 12% de 2027 e os 10% de 2028. Isso pressupõe uma interrupção dos cortes em algum momento, que está próximo, porque, antes de tudo, o balanço de riscos tornou-se assimétrico “altista” — há mais probabilidades de a inflação subir do que cair. A mudança do balanço de riscos, curiosamente não mencionada no comunicado divulgado logo após a reunião do Copom, decorre da incorporação ao cenário prospectivo dos efeitos do festival de estímulos, em especial creditícios, do governo Lula com objetivos eleitorais, embora a ata não dê nome aos bois. Além disso, o IPCA e as medidas subjacentes de inflação aceleraram, superando o intervalo superior da meta, de 4,5%. Para piorar o cenário, “as expectativas de inflação, medidas por diferentes instrumentos e obtidas de diferentes grupos de agentes, permanecem acima da meta de inflação em todos os horizontes”, e, entre as duas reuniões do Copom, houve desancoragem adicional das expectativas. Os números da inflação ao consumidor e ao produtor mostraram os efeitos da guerra no Oriente Médio “em valores significativamente acima dos inicialmente esperados”. Não há problemas em o BC não se guiar apenas pelas expectativas de mercado e é importante que assim seja. Em outubro de 2016, quando dirigido por Ilan Goldfajn, o Copom decidiu dar início ao ciclo de baixa da Selic, de 14,25% para 14%, mesmo com projeções do Focus apontando desancoragem da meta, cujo centro então era de 4,5%. O BC estava correto, e duas reuniões depois acelerou os cortes para 0,5 ponto percentual. Mas há riscos nessas apostas. A economia em 2016 exibia grande grau de ociosidade e não, como agora, crescendo acima de seu potencial por três anos consecutivos, com um governo cuja política fiscal é hostil à política monetária. A calibragem é delicada, e se o BC for seguir a ata à risca há uma pausa marcada para breve. Ao que tudo indica, a taxa Selic permanecerá mais alta do que se previa no segundo semestre e ao longo de parte de 2027, para depois ser reduzida com mais vigor. Nesse contexto, a indicação de passos futuros será provisoriamente deixada de lado, para decisões dependentes unicamente de dados, como é conveniente em um período eleitoral agitado. Apesar das surpresas e tons obscuros de uma ata que sugere contradições, o BC não parece ter se desviado de parâmetros técnicos e de perseguir seu mandato de cumprir a meta de inflação. Se eles recomendarem corte de juros, serão feitos. Caso contrário, não.