The Big PictureHigh Noon: Fünf Duelle halten die Finanzmärkte in ihrem BannSteigende Öl- und Dieselpreise, hartnäckige Inflation, anziehende Zinsen: Den Aktienmärkten weht derzeit ein steifer Wind entgegen. «The Big Picture» zeigt, welche fünf Themen die kommenden Monate definieren.«Regierungen, die Preise gegen die Fundamentaldaten verteidigen, verlieren immer. Die einzige Variable ist, wie viel sie ausgeben, bevor sie kapitulieren.»Stanley Druckenmiller, amerik. Investor, im «Wall Street Journal» vom 24.8.2026Optimieren Sie Ihre BrowsereinstellungenThemarket.ch benötigt JavaScript für wichtige Funktionen. Ihr Browser oder Adblocker verhindert dies momentan.Bitte passen Sie die Einstellungen an.«Do I feel lucky? Well, do ya, punk?»Clint Eastwood, in «Dirty Harry» (1971)Der September macht seinem Ruf als notorisch schwieriger Börsenmonat alle Ehre. Mit wenigen Ausnahmen wie Korea haben die meisten Aktienindizes weltweit seit Ende August Verluste erlitten – und der Nikkei in Japan schafft es in Dollar gerechnet nur dank der Aufwertung des Yen ins Plus.Die Nervosität steigt. Mehrere besorgniserregende Entwicklungen vermengen sich und belasten die Märkte. Auf unterschiedlichen Ebenen finden heftige, miteinander verbundene Kämpfe statt: es sind Duelle mit weitreichenden Auswirkungen. Ihr Ausgang wird das Geschehen an den globalen Finanzmärkten in den kommenden Monaten bestimmen.Im dieswöchigen «Big Picture» beleuchten wir die fünf wichtigsten Duelle.InhaltsverzeichnisWashington vs. TeheranWarsh vs. TrumpUnited States Treasury vs. BondmarktRepublikaner vs. DemokratenYen vs. Carry TraderWashington vs. TeheranAm Persischen Golf fliegen wieder die Raketen. Die US-Marine hat in den vergangenen Tagen mehrere iranische Tankschiffe beschossen und zerstört, Iran hat ballistische Raketen gegen US-Stützpunkte in Jordanien abgefeuert und amerikanische Kriegsschiffe angegriffen. Die mit Teheran verbündeten Huthi-Milizen in Jemen haben Öl-Infrastrukturanlagen in Saudi-Arabien angegriffen und diese Woche die historische jemenitische Hafenstadt Mocha (Mokka) am Roten Meer eingenommen. Damit stehen die Huthi am Bab al-Mandab, der Meerenge, die das Rote Meer mit dem Indischen Ozean verbindet.Der Krieg eskaliert. Die Strasse von Hormuz ist für den Schiffsverkehr wieder so gut wie geschlossen, das Bab al-Mandab ist zu einem Pfand des iranischen Regimes geworden. Das «Memorandum of Understanding», von US-Präsident Donald Trump Mitte Juni in Versailles unterschrieben, ist längst Makulatur. In Teheran ist eine Hardline-Militärdiktatur an der Macht, die ohne Rücksicht auf die eigene Bevölkerung agiert – und die Trump-Regierung findet keinen gesichtswahrenden Ausweg aus dem selbstverschuldeten Schlamassel. Damit rückt ein Abkommen, das die Meerenge von Hormuz wieder dauerhaft öffnen und die Transporte von Rohöl und Erdgas aus dem Persischen Golf normalisieren würde, in die Ferne.Der Ölpreis der Referenzsorte Brent ist diese Woche erstmals seit Mai über 100 $ je Fass geklettert; gestern Donnerstag beschleunigte sich sein Anstieg auf über 108 $.In Europa ist der Preis für Erdgas mittlerweile auf das höchste Niveau seit 2022, nach dem Beginn des russischen Angriffskriegs gegen die Ukraine, gestiegen. Die Pegel in den Gasspeichern Europas sind für diese Jahreszeit abnormal tief, und schon bald beginnen die Wintermonate.Doch die Preise für Rohöl und Erdgas sind nur ein Teil der Geschichte. Knappheiten in den globalen Raffineriekapazitäten haben die Preise für Diesel in die Höhe schiessen lassen. Der durchschnittliche Preis für eine Gallone Diesel in den USA ist erstmals in der Geschichte auf über 6 $ gestiegen.Diesel ist das Hämoglobin der Weltwirtschaft – und steigende Dieselpreise erhöhen den Inflationsdruck im Gesamtsystem. Die Europäische Zentralbank sah sich gestern Donnerstag gezwungen, die Leitzinsen um 0,25 Prozentpunkte auf 2,5% anzuheben. Es war die zweite Zinserhöhung der EZB im laufenden Jahr.In den USA ist der Index der Produzentenpreise (Producer Price Index, PPI) im August im Vergleich zum Vorjahr um 5,4% gestiegen. Der Index der Konsumentenpreise (Consumer Price Index, CPI) ist im August im Jahresvergleich um 3,4% avanciert. Die Kernrate, ohne Energie und Nahrungsmittel, erhöhte sich um 2,4%. Beide Werte entsprachen genau den Erwartungen der Ökonomen und liegen immer noch deutlich über der Zielrate der US-Notenbank (Fed) von 2%.Die grosse Frage ist nun, ob das Fed diesen Inflationsdatensatz zum Anlass nimmt, dem Beispiel der EZB zu folgen und die Leitzinsen bei nächster Gelegenheit ebenfalls zu erhöhen. Die nächste Sitzung des Fed-Offenmarktausschusses findet am 16. September statt.Und das führt zum zweiten Duell.Warsh vs. TrumpNach den heute Freitag publizierten CPI-Daten für den August messen die Terminmärkte dem Szenario einer Fed-Zinserhöhung eine Wahrscheinlichkeit von 84% zu. Der seit gut drei Monaten amtierende, von Trump eingesetzte Vorsitzende des Fed, Kevin Warsh, hatte sich Ende August in seinem Auftritt am Notenbankertreffen von Jackson Hole mit überraschend deutlichen Worten als Kämpfer gegen die Inflation in Szene gesetzt.Wird Warsh am 16. September seinen Worten Taten folgen lassen?Trump macht den Job für Warsh nicht einfacher. Nach den überraschend robusten Arbeitsmarktdaten vom 4. September feuerte der Präsident auf seiner Plattform Truth Social eine wirre Tirade ab, in der er das Fed aufforderte, die Zinsen zu senken. Sonst werde er den Handel mit Staaten einstellen, mit denen die USA ein Defizit hätten.Auch Vizepräsident J.D. Vance sagte in den vergangenen Tagen in öffentlichen Auftritten, das Fed sollte die Zinsen senken.Noch kritisieren Trump und Vance «ihren» Fed-Chef zwar nicht namentlich, aber für Warsh könnte die Lage rasch ungemütlich werden: Erhöht er trotz steigendem Inflationsdruck und klaren Erwartungen seitens der Finanzmärkte die Zinsen nicht, sieht er wie eine Marionette der Trump-Regierung aus. Erhöht er sie, liefert er ein starkes Signal für die Unabhängigkeit des Fed – und läuft Gefahr, von Trump fortan öffentlich beschimpft zu werden.Der 16. September könnte als der Tag in die Geschichte eingehen, an dem der Honeymoon zwischen Kevin Warsh und Donald Trump endete.In einer ähnlich ungemütlichen Lage wie Warsh befindet sich Scott Bessent. Der Finanzminister der Trump-Regierung versucht mit zunehmender Verzweiflung, sich gegen den Bondmarkt zu stemmen.Was zum dritten Duell führt.United States Treasury vs. BondmarktBessent, so schien es, hatte eine rote Linie gezogen. 4,75%. Das schien die Marke zu sein, über die die Rendite zehnjähriger Treasury Notes nicht steigen darf. Das sagte Bessent zwar nicht explizit, aber seine Handlungen im August liessen an den Märkten diese Vermutung aufkommen. Am 19. August kündigte der Finanzminister eine Erhöhung des Rückkaufprogramms für langfristige Staatsanleihen an. Das Schatzamt erhöht zu diesem Zweck seine Ausgabe kurzfristiger Treasury Bills, um im Gegenzug Anleihen mit zehn, zwanzig oder dreissig Jahren Laufzeit vom Markt zurückzukaufen.Der Schritt beruhigte den Bondmarkt nur für kurze Zeit – und die Aktion von Bessent veranlasste seinen früheren Chef und Mentor, den legendären Hedge-Fund-Manager Stanley Druckenmiller, zu einer öffentlichen Kritik im «Wall Street Journal» mit dem Titel «Let the Bond Market Speak».«Regierungen, die Preise gegen die Fundamentaldaten verteidigen, verlieren immer. Die einzige Variable ist, wie viel sie ausgeben, bevor sie kapitulieren», schrieb Druckenmiller.Gegenwärtig liegt die Rendite zehnjähriger Treasuries auf 4,97%. Nur noch eine Haaresbreite trennt sie vom im Oktober 2023 markierten Wert von 4,99%. Zuvor lagen die Zehnjahreszinsen letztmals im Jahr 2007 auf diesem Niveau.Bessents rote Linie ist überschritten. Sie hat nicht gehalten.Ein Auslöser für den jüngsten Anstieg der Bondrenditen war die Ankündigung des Schatzamts vom Mittwoch, die für Donnerstag geplante Rückkaufaktion werde von 2 Mrd. auf 6 Mrd. $ erhöht. Das war den Finanzmärkten offenbar zu wenig.Eine schwache Auktion von dreissigjährigen T-Bonds mit einem Volumen von 22 Mrd. $ am Donnerstag legte weitere Nerven blank. Die Emission ging zu einer Rendite von knapp 5,31% an den Markt, aber im Tagesverlauf stieg die Rendite dreissigjähriger Bonds weiter auf 5,36%.Der Aktienmarkt liess sich von den steigenden Zinsen in den vergangenen Monaten lange nicht beeindrucken. Doch das gegenwärtige Niveau, knapp 5% bei den zehnjährigen und deutlich über 5,3% bei den dreissigjährigen Treasuries, bereitet nun auch den Aktienkursen deutlich Mühe. Höhere Zinsen verringern den Gegenwartswert künftiger Cashflows, was ceteris paribus zu niedrigeren Aktienbewertungen führt.Bessent, der in den vergangenen Wochen in öffentlichen Auftritten auffällig dünnhäutig wirkte und Medien wie das «Wall Street Journal» und die «Financial Times» beschimpfte, verliert seine Coolness. Der Bondmarkt revoltiert gegen ihn. Und der Finanzminister macht dabei keine gute Figur.Wenig hilfreich für die Arbeit Bessents war das von Trump am Mittwoch geäusserte und tags darauf vom Weissen Haus offizialisierte Versprechen, jede erwachsene Person in den USA werde eine «Trump-Dividende» von 5000 $ erhalten, sofern die Republikanische Partei bei den Midterm-Wahlen am 3. November die Kontrolle über den Kongress behält.Und damit sind wir beim vierten Duell.Republikaner vs. DemokratenIn den Vereinigten Staaten leben rund 265 Mio. Erwachsene. Sollte jede und jeder von ihnen von der Regierung 5000 $ erhalten, wäre das eine Rechnung von satten 1325 Mrd. $ für die Staatskasse. Auch wenn es dazu nicht kommen wird – der Präsident hat der Bevölkerung in den vergangenen zwanzig Monaten auch schon eine «DOGE-Dividende» und eine «Zoll-Dividende» versprochen, ohne je etwas zu liefern –, so zeigt das Beispiel doch, dass Trump mit Blick auf den 3. November nervös wird.An den Wettmärkten gilt als so gut wie sicher, dass die Demokraten die Kontrolle über die grosse Kongresskammer, das Repräsentantenhaus, zurückgewinnen werden. Mittlerweile rechnen die Wettbörsen sogar mit einer Wahrscheinlichkeit von mehr als 50% mit einem Sieg der Demokraten in der kleinen Kammer, dem Senat.«Ich denke, den Demokraten wird ein historischer Coup in hart umkämpften Bundesstaaten wie Ohio, Iowa oder Texas gelingen», sagt Matt Gertken, Stratege für Geopolitik bei der kanadischen Research-Boutique BCA.Reimt sich die Geschichte, könnten die Aktienmärkte an dieser Perspektive durchaus Gefallen finden. Das dritte Jahr ist für den S&P 500 in der Regel das beste im vierjährigen Präsidentschaftszyklus, wie Marko Papic, Chefstratege von BCA, zeigt. Im Zeitraum von 1950 bis 2025 erreichte der US-Leitindex im jeweils dritten Präsidialjahr eine durchschnittliche Performance von mehr als 15%:Durchschnittliche Performance des US-Aktienmarktes im vierjährigen Präsidialzyklus, in %. Grüne Balken: Zeitraum von 1873 bis 2025. Dunkle Balken: Zeitraum von 1950 bis 2025.Quelle: BCABesonders erfreut zeigte sich der Aktienmarkt jeweils, wenn die Partei des amtierenden Präsidenten in den Midterm-Elections beide Kongresskammern verlor (hellbrauner Balken):Performance des S&P 500 in den zwölf Monaten nach den Kongresswahlen. Grün: Die Partei des amtierenden Präsidenten verliert den Senat. Dunkel: Die Partei des amtierenden Präsidenten verliert das Repräsentantenhaus. Hellbraun: Die Partei des amtierenden Präsidenten verliert beide Kongresskammern. Beobachteter Zeitraum: seit 1994Quelle: BCADas ist durchaus nachvollziehbar. Gewinnt die Oppositionspartei die Kontrolle über den Kongress, hält sie die Regierung unter Kontrolle, was in der Regel zu vernünftigeren politischen Entscheiden führt.Doch für Trump persönlich ist das keine schöne Perspektive. Gewinnen die Demokraten, werden sie ab 2027 alle Kongressausschüsse präsidieren und können unendliche öffentliche Anhörungen zu Themen wie den Epstein Files, dem Krieg gegen Iran oder krumme Geschäfte des Trump-Familienclans einberufen. Kontrollieren die Demokraten den Senat, können sie alle Kabinetts- und hohen Behörden-Nominationen des Präsidenten blockieren.Aus gegenwärtiger Perspektive muss davon ausgegangen werden, dass die Trump-Regierung nichts unversucht lassen wird, die Kongresswahlen zu beeinflussen und zu gewinnen. Das 5000-$-«Geschenk» ist erst der Anfang. Bereits säen Exponenten der Republikaner Zweifel an der Legitimation der Briefwahl, und nach dem 3. November dürften unzählige Wahlresultate in diversen Staaten disputiert werden.Nach dem 3. November könnte in Amerika ein hässlicher Kampf ausbrechen und die Märkte wochenlang verunsichern.Das fünfte Duell schliesslich spielt sich an den Finanzmärkten zwischen Japan und dem Rest der Welt ab. Es hat das Potenzial, ebenfalls hässlich zu werden.Yen vs. Carry Trader«I am the house now» – «Die Bank bin jetzt ich», sagte Scott Bessent in einem Auftritt in Texas am Dienstag. Er äusserte die Worte im Zusammenhang mit der japanischen Währung, dem Yen, und er liess keinen Zweifel daran, dass die US-Regierung eine Aufwertung des Yen sehen möchte.Am 18. September, zwei Tage nach dem Fed, entscheidet das Führungsgremium der Bank of Japan über seine Zinspolitik. Alle Signale deuten darauf, dass die bis anhin extrem zögerliche BoJ den Leitzins erhöhen wird, was dem Yen weiteren Rückenwind verleihen könnte.Die japanische Valuta hat sich zum Dollar seit Ende Juli um mehr als 6% aufgewertet und liegt nun wieder auf dem Niveau vom Februar dieses Jahres. Bemerkenswert dabei ist, dass die jüngste Aufwertung – im Gegensatz zu den Bewegungen Ende April und Ende Juli – ohne explizite Intervention aus Tokio oder Washington geschah.Könnte das der Beginn einer grösseren, nachhaltigeren Bewegung sein?Der Yen ist seit Jahren die Währung erster Wahl für sogenannte Carry Trades: Investoren verschulden sich in Yen und kaufen damit höher rentierende Assets in anderen Regionen, beispielsweise amerikanische Aktien oder mexikanische oder brasilianische Bonds. Doch das ist nur dann einträglich, wenn erstens die Zinsen in Japan tiefer bleiben als im Rest der Welt und sich zweitens der Yen stetig abschwächt.Sollte der Yen nun aber graduell erstarken und sollte die BoJ den Signalen am langen Ende der japanischen Zinsstrukturkurve folgen und die Leitzinsen beherzter erhöhen, kann der Carry Trade gefährlich werden. Für international agierende Investoren entfalten japanische Anleihen zudem plötzlich Reize: mehr als 3% Rendite für zehnjährige Bonds, plus möglicherweise signifikantes Aufwertungspotenzial in der Währung. «Der Yen ist mittlerweile so stark unterbewertet wie keine andere Hauptwährung in der modernen Geschichte», urteilt Anatole Kaletsky von der Research-Boutique Gavekal in einer Studie.Für Schlagzeilen sorgte vor wenigen Tagen der Vorschlag des rund 2,3 Bio. $ schweren Staatsfonds von Norwegen, seine Allokation in US-Staatsanleihen graduell abzubauen. Im Gegenzug schlägt die Fondsleitung in Oslo unter anderem vor, den Anteil japanischer Staatsanleihen innerhalb seiner Bond-Allokation von 4,6 auf 7,4% zu erhöhen.Das ist zwar nur ein Beispiel, aber es zeigt: Japan, für internationale Investoren während Jahrzehnten eine Ödnis, wird wieder zu einer normalen Destination für Anlagekapital.Aber Achtung: Japan war seit den Neunzigerjahren eine Quelle für Anlagekapital, das sich seinen Weg an die globalen Finanzmärkte suchte und dort für Liquidität sorgte. Sollte Japan nun von einer Quelle zu einer Destination werden, dann können mächtige Kapitalströme in Bewegung geraten und in die Gegenrichtung fliessen. Carry Trades, die von einem Zins- oder einem Yen-Anstieg auf dem falschen Fuss erwischt werden, können sich schlagartig entladen. Die erste Augustwoche im Jahr 2024 lieferte einen Vorgeschmack dafür, als die Weltbörsen von einem heftigen Beben erschüttert wurden.Die BoJ, das Finanzministerium in Tokio und Scott «I am the house now» Bessent werden viel Fingerspitzengefühl beweisen müssen, damit eine Aufwertung des Yen nicht zu weiteren Turbulenzen führt.Der Ausgang der fünf beschriebenen Duelle wird die kommenden Monate an den Finanzmärkten definieren. Für Spannung ist gesorgt.