Es poco probable que desaparezcan las fuerzas que impulsan los rendimientos al alza, pero al menos hemos vuelto a niveles cercanos a la normalidad.La reciente venta masiva de bonos a nivel mundial ha reavivado la idea de que los mercados est�n preocupados por la insostenibilidad de las finanzas p�blicas. Si bien me preocupa este tema a largo plazo, la reciente debilidad del mercado de bonos deber�a interpretarse m�s bien como una continuaci�n de la prolongada normalizaci�n tras la anomal�a hist�rica de la d�cada de 2010.Aquella fue una d�cada de represi�n financiera, con los bancos centrales comprando billones de d�lares en deuda p�blica, los tipos de inter�s de referencia cercanos a cero y unos costes de financiaci�n soberanos que se mantuvieron bajos durante a�os. Si alguien hubiera pasado un par de d�cadas en una isla desierta, el nivel de los rendimientos actuales le parecer�a perfectamente normal al final de su aislamiento sab�tico del mundo, no en niveles de crisis.En Deutsche Bank, nuestra postura ha sido consistentemente en los �ltimos a�os que los rendimientos aumentar�an debido a la fuerte emisi�n de los gobiernos, la retirada de los programas de relajaci�n cuantitativa de compra de bonos por parte de los bancos centrales y niveles de inflaci�n persistentemente m�s altos y vol�tiles que en el per�odo previo a la pandemia. En Estados Unidos, la inflaci�n ha superado el objetivo del 2% de la Reserva Federal durante m�s de cinco a�os.Tambi�n hay noticias positivas que han apoyado rendimientos m�s altos. El crecimiento global ha resistido mejor de lo que la mayor�a esperaba desde el inicio del conflicto con Ir�n.El crecimiento del PIB nominal de Estados Unidos en el segundo trimestre fue del 6,6% interanual, lo que, excluyendo el per�odo de repunte por el Covid-19, supone el nivel m�s alto desde 2005. Si bien esto claramente refleja en parte el aumento de los precios de la energ�a y la inflaci�n, no cabe duda de que el crecimiento real tambi�n se mantiene, gracias en parte al continuo auge de la IA. Esto tambi�n ha incrementado la oferta de deuda corporativa, que ha competido con los bonos gubernamentales por la demanda de los inversores en los �ltimos meses. El crecimiento europeo, por su parte, tambi�n se est� comportando mejor de lo que muchos cre�an posible frente al ya familiar shock energ�tico que azota al continente.Y no nos enga�emos, las preocupaciones fiscales son reales y un mayor coste de financiaci�n podr�a empeorar la aritm�tica de la deuda, especialmente si el crecimiento se debilita.Sin embargo, el cambio m�s significativo es que la tasa de equilibrio para los rendimientos de los bonos es m�s alta de lo que los mercados estaban acostumbrados en la era de la pol�tica monetaria ultralaxa. Esto ha suscitado una preocupaci�n comprensible, pero hay un aspecto del que se ha informado poco: la rentabilidad para los inversores est� empezando a estabilizarse y, en muchos casos, ha sido positiva en los �ltimos meses y a�os.Se trata de un cambio bienvenido con respecto a principios de la d�cada de 2020, cuando los bajos rendimientos iniciales no ofrec�an protecci�n alguna frente al mercado bajista. Los rendimientos totales acumulados a cinco y diez a�os siguen estando cerca de sus niveles m�s bajos registrados en muchos mercados de bonos gubernamentales. Sin embargo, lo peor del per�odo de rentabilidad negativa probablemente ya haya pasado.Durante el �ltimo a�o, el �ndice Bloomberg US Treasury Total Return registr� una rentabilidad positiva incluso con un aumento de los rendimientos a 10 a�os de aproximadamente 0,60 puntos porcentuales. Desde los niveles actuales, el rendimiento a 10 a�os tendr�a que subir hasta cerca del 5,5% durante el pr�ximo a�o, o hasta el 6,4% en dos a�os, para que la rentabilidad total se volviera negativa. Un inversor que comprase bonos del Tesoro a 10 a�os cuando el rendimiento alcanz� su m�ximo del 4,99% en octubre de 2023 tendr�a ahora una rentabilidad total superior al 16%. Esto nos recuerda lo importante que es ahora el rendimiento inicial.Reino Unido ofrece un ejemplo a�n m�s claro, dadas las constantes noticias negativas. El rendimiento de los bonos del Estado a 10 a�os se sit�a ahora unos 0,65 puntos porcentuales por encima de los m�ximos alcanzados durante la crisis del presupuesto de 2022. Sin embargo, el �ndice general de bonos del Estado ha generado una rentabilidad de aproximadamente el 12% desde esos m�ximos de la crisis. No se ha producido ning�n per�odo prolongado de rentabilidad negativa en los bonos del Estado durante esos cuatro a�os.Esto no significa que el ajuste secular haya concluido. Salvo una revisi�n a la baja significativa de las expectativas de crecimiento o un shock externo, es improbable que desaparezcan las fuerzas que impulsan el alza de los rendimientos, pero al menos nos encontramos nuevamente en una situaci�n cercana a la normalidad. En los �ltimos 100 a�os, un periodo con fluctuaciones de precios frecuentes y significativas, la inflaci�n ha promediado el 3% en Estados Unidos y el 4% en Reino Unido, un nivel superior al observado desde 1990 pero inferior a los rendimientos actuales a largo plazo.Tras a�os en los que la rentabilidad depend�a en gran medida de las ganancias de capital, los niveles de rendimiento m�s normales vuelven a proporcionar ingresos que pueden acumularse con el tiempo, lo que ayuda a amortiguar la volatilidad y recompensa la paciencia. Las presiones persistir�n, y es dif�cil prever rendimientos espectaculares, especialmente en t�rminos reales, pero al menos los bonos han vuelto a ser bonos, y los inversores deber�an tener esto en cuenta cuando inevitablemente lleguen los pr�ximos titulares negativos.El autor es responsable global de an�lisis macro de Deutsche Bank y director del Deutsche Bank Research Institute.� The Financial Times Limited [2026]. Todos los derechos reservados. 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