Levar inflação à meta é ponto crucial para o equilíbrio das contas públicas e não depende só do BCMetade da dívida pública já está indexada à taxa Selic e equipe econômica precisa ajudar no controle dos preços cortando gastos. Crédito: Alvaro GribelDurante a 27ª Conferência Anual do Santander em São Paulo, Marco Antonio Caruso, head de macroeconomia do Santander Brasil, destacou que a disputa global por capital, impulsionada por investimentos em IA e transição energética, manterá juros altos, desafiando economias emergentes como o Brasil. Com déficit de 9% do PIB, o Brasil enfrenta dificuldades para atrair capital, apesar do impulso das commodities. Caruso enfatiza a necessidade de atenção às contas públicas e a complexidade do cenário eleitoral no contexto econômico.Foto: Santander/DivulgaçãoMarco Antonio CarusoHead de Macroeconomia do Santander BrasilEm meio a investimentos massivos em Inteligência Artificial (IA), debates sobre transição energética e redesenho geopolítico, a disputa por capital global deve se intensificar e impor um desafio extra às economias emergentes. Esse ambiente tende a manter juros altos por mais tempo no mundo, afirmou o head de macroeconomia do Santander Brasil, Marco Antonio Caruso, em entrevista ao Estadão/Broadcast durante a 27.ª Conferência Anual do Santander, em São Paulo. “O mundo de juros baixos que vimos de 2008 para cá ficou para trás”, disse.A expansão da IA, por exemplo, amplia a competição pela alocação de recursos e dificulta a vida do Brasil. “Se há alguém que precisa atrair capital, somos nós. Com um déficit nominal de 9% do PIB, vamos precisar financiar muito. Não é à toa que as NTN-Bs estão pagando IPCA + 7% ou 8%. Já há dificuldade, na margem, de captar mais barato - isto é, o Brasil já não é mais o queridinho”, disse.Mesmo com o impulso das commodities - como soja e petróleo bruto -, o momento exige atenção redobrada às contas públicas, ainda vistas com desconfiança pelo mercado, sobretudo com a aproximação das eleições presidenciais. PublicidadeVeja a seguir os principais trechos da entrevista:Há a expectativa de uma política monetária mais dura nas economias desenvolvidas. Como avalia esse cenário reverberando nos emergentes, com destaque para o Brasil?Hoje, oficialmente, o Santander Global projeta duas altas (de juros) pelo Fed ainda neste ano. Essa é a visão oficial, mas os dados mais recentes não confirmam essa leitura: a atividade veio mais fraca e a inflação surpreendeu para baixo, com dois dos melhores CPIs nas últimas divulgações. No curtíssimo prazo, portanto, a conjuntura não sugere uma pressão adicional relevante vinda de fora. No médio e no longo prazo, porém, o tema central é a disputa global por capital - e isso tende a significar juros reais estrutural e historicamente altos, e por mais tempo. Há muitos agentes disputando recursos: governos e instituições no pós-pandemia, com déficits elevados a financiar. Não é um desafio exclusivo do Brasil. Além disso, há bolsos muito grandes demandando recursos. O capex em IA é fenomenal: os hyperscalers - Amazon, Google, Oracle - devem investir algo como US$ 700 bilhões neste ano, o que equivale, grosso modo, ao aumento anual de todo o crédito americano concentrado em poucas empresas. Some a isso transição energética e geopolítica, com governos ampliando gastos militares. Com essa conta, o mundo de juros baixos de 2008 para cá ficou para trás. E qual o tamanho do desafio para o Brasil atrair esse capital?Se há alguém que precisa atrair capital, somos nós. Com um déficit nominal de 9% do PIB, vamos precisar financiar muito. Não é à toa que as NTN-Bs estão pagando IPCA + 7% ou 8%. Já há dificuldade, na margem, de captar mais barato. Isto é, o Brasil já não é mais o “queridinho”, perdeu protagonismo. Por outro lado, há um ponto positivo. Eu gosto de ver o Brasil como um “hedge” neste mundo geopolítico. Apesar de eventos negativos como guerras, fomos um vencedor relativo via commodities - e isso tem relação com petróleo também, não só com alimentos. Então talvez não seja correto dizer que perdemos protagonismo por completo: há influxo de divisas e o fluxo cambial está razoavelmente positivo. Esse cenário nos obriga a olhar com mais cuidado para as contas públicas, num ambiente de disputa por capital enorme e com déficit nominal de 9% do PIB.Houve um período em que o governo batia no peito de que não precisava fazer, de certa maneira, muito esforço para atrair capital. Por isso a questão se o Brasil deixou de ser o queridinho...Os números não sustentam que deixamos de ser o “queridinho”. Pelo contrário: o investimento direto estrangeiro oscila entre US$ 60 bilhões e US$ 80 bilhões. Mas, na margem, o jogo fica mais complicado. Vamos concorrer por capital com outros governos - que já tinham problemas fiscais e pioraram no pós-Covid - e com os destinos de recursos que mencionei. Em resumo, você é obrigado a entregar alguma solução para melhorar seu crédito nessa disputa. Por isso, não vejo motivo de preocupação com o déficit em transações correntes. Isso parecia um desafio em 2024 e 2025, mas hoje a necessidade de financiamento externo é tranquila e está amplamente coberta por investimento estrangeiro. Além disso, exportamos com ganho de valor mais por preço do que por quantidade. Não é um problema. Ainda assim, não é à toa que pagamos IPCA + 7,5% ou 8% numa NTN-B longa: isso já é sintoma de escassez relativa de capital diante de um desafio fiscal grande e conhecido.O sr. mencionou IPOs e investimentos em IA nos EUA - e ainda há várias empresas que nem abriram capital, como Anthropic e OpenAI. É muito dinheiro indo para lá. Não conseguimos competir com esse tipo de investimento e o nosso desafio é que não temos uma dívida pública estável. Qual seria o caminho para melhorar essa atração para cá?No fim, o investidor estrangeiro compara: “prefiro receber 14% ou 15% no Brasil com risco X, ou alocar nos EUA para receber dólar + 4%?”. Às vezes, o carry de 14% protege o Brasil de muita coisa, mas uma coisa é pagar 14% num mundo que pagava 0% ou 2%; outra é pagar 14% num mundo que paga 4%. Antes era mais um desafio nosso. Hoje é um desafio nosso num ambiente mais competitivo. Emergentes, especialmente o Brasil, tendem a ter mais dificuldade com juros mais altos nas grandes economias. Você precisa mostrar por que vale a pena. Pagar 14% é bom? Às vezes, o próprio 14% indica risco embutido. Quando o juro lá fora sobe, o investidor não olha só retorno: ele se pergunta por que está pagando 14% e se isso faz sentido frente a 4% na relação risco-retorno. Ou seja, emergentes terão de contar uma história: por que pagam esse juro e se esse juro não carrega um risco excessivo, num mundo com outras opções de retorno razoável.PublicidadeLeia tambémCrédito imobiliário: bancos pedem revisão do teto de juros de 12% no novo modelo de financiamentoO bom senso mora longe de Brasília: o que se espera para corrigir rota das contas públicas?Gasto excessivo e improdutivo piora o legado para o próximo mandatoO fiscal está como está por causa dos juros altos, ou os juros são altos por causa do fiscal?Pagamos caro na dívida porque esse é o custo de déficits do passado. É consequência de não entregar superávit. Estamos há mais de uma década furados no caixa; isso não sai de graça. Se você pensar o Brasil como um negócio, qualquer negócio tem problemas ao passar 10 anos com caixa negativo. Portanto, os juros são altos porque não entregamos superávit nas contas públicas desde 2014, com exceção de dois anos. Assim, o juro é consequência, não a causa do problema fiscal: é consequência de não termos levado as contas para o azul.O ministro da Fazenda, Dario Durigan, disse que, no ano que vem, será preciso reduzir gastos obrigatórios para sobrar algum espaço orçamentário para investir. Ele tem defendido isso. Isso está convencendo o mercado? O sr. acha que no ano que vem ele pode fazer algo nessa direção?Eu volto à NTN-B pagando inflação mais 7,5% ou 8%. Isso reflete um mercado em “modo São Tomé”, esperando pra ver se conseguimos desenhar uma trajetória de superávit consistente com convergência do endividamento. Nas nossas contas, no cenário-base, a relação dívida/PIB no ano que vem cresce quase 5 pontos percentuais. Ou seja, ainda não estamos gerando superávit suficiente para estabilizar a dívida. As iniciativas em discussão são positivas, e os pontos que o ministro levanta também. Mas estamos num momento em que, mais do que anunciar, será preciso entregar. Além disso, o espaço para controlar as contas apenas por despesas discricionárias vem diminuindo e, entre 2028 e 2029, talvez chegue ao limite. Então o ministro está correto ao dizer que será preciso discutir despesas obrigatórias. E isso implica dialogar com a Constituição, porque são gastos de execução compulsória. O desafio deixa de ser só macroeconômico e entra na política: será preciso muito diálogo no Congresso.As eleições estão no radar do mercado. Como vê o efeito do pleito sobre a condução da política monetária?O BC já está cauteloso, com cortes de 25 pontos-base, e a tendência é seguir assim. Em eleição, é natural esperar mais volatilidade, porque o resultado pode alterar - ou não - a condução fiscal nos quatro anos seguintes, e o fiscal é peça central da política econômica. Não vejo novidade automática no dia seguinte. Será preciso entender como as premissas vão se reajustar. Por ora, a volatilidade dos preços financeiros está bem controlada, perto - e, em alguns mercados, até abaixo - dos padrões históricos. Isso é compatível com um BC que já corta juros. Ele pode continuar, mas na menor velocidade possível, porque precisa entender o que vem pela frente, e as expectativas seguem se desancorando. Não vejo interferência direta, mas tudo depende das premissas. Hoje, o modelo do BC, com os dados atuais, leva a inflação para perto da meta no início de 2028. Há divergência relevante com o consenso, mas o modelo sugere que ele ainda pode cortar.PublicidadeA expectativa é voltada para uma continuidade do ciclo de calibração?PUBLICIDADEParece que o BC segue cortando até as eleições e, depois, para para observar. Projetamos Selic em 13,75% no fim deste ano.Qual é o cenário após a Selic atingir o nível de 13,75%?De novo, é um BC que entra no “modo São Tomé”: só acredita vendo. Vem mesmo uma desaceleração da atividade como muitos desenham? Temos PIB do ano que vem abaixo do consenso. Vai aparecer algum sinal de esforço fiscal? O Fed vai entregar as duas altas? O câmbio vai para R$ 5,40? Por isso, vemos pausa em 13,75%. Pelo modelo, daria para seguir cortando, mas vamos ver. A pausa deve durar o primeiro semestre. Depois, voltamos a cortar no segundo semestre, em direção a 12,75%, de forma gradual e com cautela. E 12,75% ainda é restritivo. Estimamos juro neutro em 6,5% no Brasil, com meta de inflação perto de 3%, o que dá 9,5%, mais prêmio. Em geral, acima de 11% já é restritivo.Teremos piora de câmbio, não só pela eleição, mas por toda a discussão de capital e do ambiente externo? Sim ou não?No nosso cenário - com duas altas do Fed - projetamos câmbio em direção a R$ 5,40. Esse patamar, nas nossas contas, levaria o BC a pausar em 13,75%. Parte desse câmbio embute aumento de prêmio de risco em torno da eleição, um evento que historicamente eleva volatilidade e muitas vezes fortalece o dólar. Por isso, entendemos a pausa em 13,75%, com a ressalva: pelo modelo, ele poderia continuar cortando. Vamos ver em que mundo estaremos no quarto trimestre, depois da eleição.PublicidadeO sr. está falando da visão do Banco Central e do que ele deve fazer. Mas, na sua avaliação, isso é o que ele deveria fazer?Historicamente, cortar juros com expectativas desancorando tende a produzir ciclos curtos. O último ciclo começou com expectativas acima da meta e durou pouco; a partir de 10,5%, tivemos de reverter. Já ciclos mais longos coincidiram com expectativas - do Focus e também implícitas - muito próximas da meta, olhando 18 meses à frente, que é o horizonte relevante. Então, a resposta curta seria: não, talvez fosse melhor esperar maior convergência, como recomenda o livro-texto. O contraponto é que, em ambiente de incerteza, seguir o livro-texto de forma rígida pode ser exagero. Quando olho para a atividade do ano que vem, vejo risco de desaceleração mais forte. Alguma coisa acontece quando o juro real está em 10%, mesmo no Brasil. Apesar do pleno emprego, o endividamento das famílias cedeu pouco e pode estar piorando. Apesar do impulso fiscal estimado em 1,5% do PIB neste ano, caminhamos para um segundo semestre com PIB perto de zero. O desemprego pode ter chegado ao limite estrutural: ou fica de lado, ou sobe. Embora, no regime de metas, a atividade não seja o objetivo principal do banqueiro central, ela pesa - para alguns mais do que para outros. Talvez faça sentido discutir um caminho intermediário. As expectativas estão desancoradas, mas uma abordagem mais balanceada pode ser adequada, dando atenção ao risco de atividade mais fraca. Cada economista terá seu DNA, mas este BC parece buscar uma postura mais equilibrada, também ancorada na atividade.Vale ler tambémBrasil é uma potência agroambiental à espera de uma visão de paísO que o poder de escolha do consumidor revela sobre a crise da Casas BahiaVenda da Rumo entra na fase final com Grupo México, Cofco e Bunge no páreo