AnalyseKonservative Wetten auf den Goldpreis: Streaming- und Royalty-GesellschaftenDie Preise von Edelmetallen haben markant korrigiert. Der Zeitpunkt für Engagements ist damit vorteilhaft. Für Investoren, die im Minensektor nach defensivem Wachstum suchen, bieten sich Finanzierungsgesellschaften wie Franco-Nevada, Wheaton Precious Metals und Royal Gold an.Es ist kein schönes Bild: Mit den Preisen von Edelmetallen geht es nach einem fulminanten Jahresauftakt abwärts. Gold hat seit dem Allzeithoch von Ende Januar um 25% auf 4049 $ pro Unze korrigiert. Silber ist um 50% auf weniger als 58 $ pro Unze eingebrochen. Steigende Renditen von US-Staatsanleihen und das Comeback des Dollars sorgen für Druck.Optimieren Sie Ihre BrowsereinstellungenThemarket.ch benötigt JavaScript für wichtige Funktionen. Ihr Browser oder Adblocker verhindert dies momentan.Bitte passen Sie die Einstellungen an.Aktien von Minenkonzernen haben in diesem Umfeld einen schweren Stand. Der VanEck Gold Miners ETF (GDX) mit den grössten Namen aus der Branche notiert 35% unter der Rekordmarke vom 27. Februar. Die erneute Eskalation des Kriegs im Nahen Osten hat dem Sektor zuletzt weiter zugesetzt. Befürchtungen nehmen zu, dass höhere Energiekosten die operativen Margen bei der Förderung von Edelmetallen belasten.Aus fundamentaler Sicht bleibt der Investment Case jedoch intakt. Die ungesund hohe Staatsverschuldung der meisten westlichen Länder, die kontinuierliche Abwertung von Währungen sowie steigende Risiken in der Geopolitik sprechen mittel- bis langfristig weiterhin für Gold. Während das Angebot begrenzt bleibt, stützen Käufe von Zentralbanken den Preis.Bestrebungen, die Abhängigkeit vom Dollar zu reduzieren, werden vor allem in den aufstrebenden Volkswirtschaften forciert. Ein aktuelles Beispiel: Mit der Etablierung eines neuen Clearing-Systems für physisches Gold in Hongkong ist der Handel mit Gold-Finanzderivaten für Privatanleger in China seit heute Freitag eingestellt. Die Massnahme ist ein weiterer Schritt Pekings zum Aufbau eines goldbasierten Abwicklungsnetzwerks als Alternative zu den westlichen «Papiermärkten».Kursrückschlag eröffnet EinstiegsgelegenheitDie Ausgangslage für Engagements in Minenaktien ist damit günstig. Wie es in den kommenden Tagen, Wochen und Monaten mit den Preisen von Edelmetallen weitergeht, ist zwar schwierig zu sagen. Schwächephasen, wie sie der Markt gegenwärtig durchläuft, bieten auf lange Sicht jedoch eine gute Gelegenheit, Positionen zu eröffnen oder auszubauen.Angesichts der unberechenbaren Rahmenbedingungen kann sich dabei auch ein Blick auf etablierte Streaming- und Royalty-Gesellschaften lohnen. Solche Unternehmen konzentrieren sich auf die Finanzierung von Projekten zur Erschliessung von Ressourcen, wofür sie im Gegenzug einen Anteil an der künftigen Produktion oder den Einnahmen erhalten, meist zu festen Preisen oder Margen.Diese Vereinbarungen umfassen oft Anrechte auf die gesamte Lebensdauer einer Mine. Das Geschäftsmodell ist wenig kapitalintensiv und benötigt kaum Personal. In der Regel beschäftigt ein Unternehmen bloss 40 bis 50 Mitarbeitende, vorab Geologen, Rechtsanwälte und Finanzspezialisten. Ebenso lassen sich Steuerzahlungen besser optimieren.Das Segment wird von drei grossen Akteuren dominiert. Der Pionier ist Royal Gold, dessen Anfänge als Streaming- und Royalty-Gesellschaft in die späten Achtzigerjahre zurückgehen. Richtig durchzusetzen begann sich das Modell erst später mit der Gründung von Wheaton Precious Metals im Jahr 2004, zunächst unter Kontrolle der Minenkonzerns Goldcorp. Franco-Nevada existiert in heutiger Form seit 2007, als Spin-off von Newmont.Wer damals in die Aktien investierte, bereut es nicht. Alle drei Gesellschaften haben sich überdurchschnittlich gut entwickelt: Sie schlagen sowohl den Goldpreis wie auch die meisten traditionellen Minenkonzerne. Ihre im Branchenvergleich defensiven Qualitäten haben sich vor allem im grossen Bärenmarkt der Jahre 2011 bis 2015 bewährt.Geschäftsmodell dämpft Preisschwankungen abFür Anleger, die sich für Streaming- und Royalty-Gesellschaften interessieren, empfiehlt es sich zunächst, Vor- und Nachteile abzuwägen. Im Prinzip handelt es sich um Investmentfirmen, die sich auf den Rohstoffsektor konzentrieren. Ihr Ertragsmodell variiert dabei in einem entscheidenden Punkt.Bei einem Royalty-Kontrakt, quasi einer Lizenz, werden die Erträge in finanzieller Form ausgezahlt, üblicherweise durch einen im Voraus festgesetzten prozentualen Anteil am Brutto- oder Nettoumsatz der mitfinanzierten Mine.Ein Streaming-Abkommen bezieht sich auf einen physischen Anteil an der Produktion einer Mine. Dieser «Strom» wird zu einem vorher fest vereinbarten Preis oder einem prozentualen Discount zum Spotpreis ausgeliefert. Oft geht es dabei um ein Nebenprodukt; beispielsweise Gold bei einem Projekt, das primär auf die Förderung von Kupfer oder einem anderen Basismetall abzielt. Solche Vorkommen weisen oft auch eine längere Lebensdauer auf als Minen, die primär zum Abbau von Gold und Silber erschlossen werden.Für das Chancen-Risiko-Profil ergibt sich dadurch ein zentraler Unterschied gegenüber klassischen Minenkonzernen. Das Kurspotenzial von Produzenten wie Newmont, Barrick Mining oder Agnico Eagle Mines basiert auf dem Operational Leverage. Gemeint ist damit der Hebeleffekt, dank dem sich ihre Margen wegen des hohen Anteils fixer Kosten in einem Umfeld mit steigenden Edelmetallpreisen überproportional stark ausweiten.Hierzu ein Beispiel. Analysten von UBS schätzen, dass der Betriebsgewinn vor Abschreibungen und Amortisationen bei Newmont um 15% zunimmt, wenn der Preis für Gold- und Silber um 10% steigt. Im Gegensatz dazu ist der positive Effekt bei Franco-Nevada, Royal Gold und Wheaton Precious Metals wesentlich geringer.Umgekehrt sind typische Minenkonzerne im Nachteil, wenn die Preise sinken. Dies, weil sich ihre Fixkosten kurzfristig kaum senken lassen. Unter solchen Rahmenbedingungen erweist sich das wenig kapitalintensive Geschäft von Streaming- und Royalty-Gesellschaften weniger zyklisch und somit stabiler.Dieser Vorzug reflektiert sich unter anderem auch darin, dass ihre Ausschüttungen über den Zyklus hinweg zuverlässiger sind. Royal Gold zum Beispiel hat die Dividende in den vergangenen zwei Jahrzehnten jedes Jahr kontinuierlich erhöht, Franco-Nevada seit dem Börsengang ebenso.Weniger Risiko, niedrigere Kosten und Aussichten auf WachstumDer Entscheid für ein Investment hängt also primär davon ab, wie man die Aussichten für die Preise von Edelmetallen einschätzt. Sollte sich die gegenwärtige Schwächephase vorerst noch eine Zeitlang fortsetzen, könnten folgende Faktoren die Aktienperformance von Streaming- und Royalty-Gesellschaften positiv beeinflussen.Risiko: Wenn sich ein Projekt wegen langwieriger Genehmigungsprozesse oder geologischer Herausforderungen verzögert, sind sie weniger stark exponiert als ein Minenkonzern. Die Erträge fallen dann zwar später an als erwartet. Am vereinbarten Preis pro Unze oder Anteil am Umsatz ändert sich dadurch aber nichts.Dank eines breit diversifizierten Portfolios wirkt sich der Produktionsausfall einer einzelnen Mine zudem tendenziell weniger gravierend aus. Franco-Nevada beispielsweise ist an insgesamt 445 Projekten beteiligt. 121 davon sind in Produktion, bei 46 ist die Erschliessung des Vorkommens bereits fortgeschritten, und 278 sind im Exploration Stadium.Produktionskosten: Der Geschäftserfolg hängt zwar wie bei klassischen Minenkonzernen vom Fördervolumen ab. Gegen negative Auswirkungen auf die Margen durch steigende Betriebs- und Unterhaltskosten sind Streaming- und Royalty-Gesellschaften aber besser geschützt.Das erweist sich speziell im gegenwärtigen Umfeld als Pluspunkt. Aufgrund höherer Energiepreise, Lohninflation und Budgetüberschreitungen sind die Kosten zur Produktion einer Unze Gold oder Silber in den vergangenen Jahren erheblich gestiegen. Auch werden vermehrt weniger reichhaltige Gesteinsschichten abgebaut, was teurer ist.Dank fester Preisvereinbarungen sind laufende Streaming-Kontrakte davon kaum betroffen. Bei Royalty-Kontrakten, die sich auf einen Teil der Einnahmen beziehen, fallen keine Stückkosten an. Die Gesamtkosten pro geförderte Unze (All-in Sustaining Costs, AISC) von Franco-Nevada, Wheaton Precious Metals und Royal Gold sind in den letzten Jahren denn auch wesentlich niedriger geblieben.Gesamtkosten (All-in Sustaining Costs, AISC) zur Förderung einer Unze Gold von Agnico Eagle Mines (AEM), Newmont (NEM), Barrick Mining (ABX), Kinross Gold (KGC), Wheaton Precious Metals (WPM), Franco-Nevada (FNV) und Royal Gold (RGLD).Quelle; UBSWachstum: Anlagen in Edelmetalle basieren naturgemäss darauf, dass solche Ressourcen begrenzt sind. Grössere Vorkommen zu entdecken, ist in den vergangenen Jahrzehnten zusehends schwieriger geworden. Branchenriesen wie Newmont und Barrick müssen sich enorm anstrengen, um ihr Produktionsvolumen wenigstens konstant zu halten.Die Perspektiven hinsichtlich des Wachstums sehen bei den drei führenden Streaming- und Royalty-Gesellschaften erbaulicher aus. Analysten rechnen bis Ende des Jahrzehnts mit einer nennenswerten Steigerung des Volumens. Besonders bei Wheaton Precious Metals stehen die Zeichen auf Expansion.Anlegern, die bei Engagements im Minensektor eine konservative Strategie bevorzugen, kommen diese Qualitäten entgegen. Wie in anderen Branchen weist jedes Unternehmen individuelle Stärken und Schwächen auf. Diese Aspekte werden im Folgenden erläutert.Franco-Nevada: Katalysator in PanamaFranco-Nevada ist der prominenteste Name im Feld der Streaming- und Royalty-Gesellschaften. Die zu knapp 42 Mrd. $ bewertete Gesellschaft mit Sitz in Toronto geniesst ein hervorragendes Renommee. Die Ebitda-Marge über die letzten zwölf Monate beläuft sich auf satte 92%. Kein bedeutendes Unternehmen aus der Minenbranche arbeitet profitabler.Die vom Branchenveteran Pierre Lassonde gegründete Firma (er ist heute nur noch Ehrenpräsident) konzentriert sich hauptsächlich auf Gold. Das gelbe Metall dürfte im laufenden Jahr ungefähr zwei Drittel des Produktionsvolumens beisteuern, knapp ein Fünftel entfällt auf Silber. Weitere rund 10% kommen aus Öl- und Gasvorkommen, was im Branchenvergleich eine Ausnahme ist.Der wichtigste Katalysator für den Aktienkurs befindet sich in Mittelamerika. Franco-Nevada hält bedeutende Anrechte an der Gold- und Silberproduktion des Standorts Cobre Panama, eine der weltgrössten Kupferminen und das Kernstück im Portfolio des Minenkonzerns First Quantum. Seit Ende 2023 steht ihr Betrieb still, weil der Oberste Gerichtshof Panamas die Konzession nach Protesten aus der Bevölkerung für rechtswidrig erklärt hat.Analysten messen den Anrechten annähernd ein Viertel des Nettobarwerts (Net Present Value, NPV) von Franco-Nevada zu. First Quantum kommt mit dem Verfahren für eine neue Bewilligung langsam, aber stetig voran. Gemäss der Regierung in Panama City soll es Ende Jahr abgeschlossen sein, wobei auch über eine staatliche Beteiligung diskutiert wird. Sollte die Wiederaufnahme des Betriebs gelingen, sind kräftige Impulse an der Börse so gut wie sicher.Royal Gold: Rückkehr zu WachstumRoyal Gold wurde 1981 ursprünglich als Öl- und Gasförderer gegründet. Aufgrund der kollabierenden Energiepreise vollzog das Unternehmen dann aber in der zweiten Hälfte der Achtzigerjahre eine strategische Richtungsänderung. Heute entfallen rund 80% des Produktionsvolumens auf Gold. Silber und Kupfer machen rund 15 bzw. 5% aus.Mit einem Börsenwert von knapp 17 Mrd. $ ist Royal Gold kleiner als Franco-Nevada und Wheaton Precious Metals. Der Vorzug der Aktien liegt darin, dass politisch sichere Standorte in Nordamerika für rund 60% des Nettobarwerts aufkommen. Das Kronjuwel ist die Mount- Milligan-Mine in der kanadischen Provinz British Columbia. Sie wird von Centerra Gold betrieben. Royal Gold fliessen 35% der Gold- und knapp 20% der Kupferproduktion zu.Damit geht allerdings auch ein gewisses Klumpenrisiko einher. Royal Gold bemüht sich deshalb, das Portfolio breiter zu diversifizieren. Ein wichtiger Schritt dazu wurde im letzten Oktober mit der Übernahme der kleineren Branchennachbarn Sandstorm Gold und Horizon Copper für 3,7 Mrd. $ vollzogen. Nachdem das Produktionsvolumen in den vergangenen Jahren rückläufig war, sollte 2026 die Rückkehr zu Wachstum gelingen.Wheaton Precious Metals: Silber verleiht CharmeWheaton Precious Metals hebt sich in zwei Punkten von den beiden Konkurrenten ab. Erstens ist der Konzern stärker auf Silber fokussiert. Das Metall dürfte dieses Jahr für leicht mehr als die Hälfte des Produktionsvolumens aufkommen. Die Aktien sind damit besonders für Anleger spannend, die sich im Bereich Silber engagieren möchten, zumal die Auswahl in diesem Bereich relativ begrenzt ist.Zweitens stammen die Einnahmen fast ausschliesslich aus Streaming-Kontrakten, wogegen es bei Franco-Nevada und Royal Gold rund 55 bzw. 70% sind. Die mit Abstand wichtigsten Anrechte betreffen den Standort Salobo im Nordosten Brasiliens. Das grösste Kupfervorkommen des Landes wird vom heimischen Bergbauriesen Vale abgebaut. Wheaton Precious Metals hat sich 75% der Goldproduktion bis zum Lebensende der Mine gesichert.Der neue CEO, Haytham Hodaly, gibt ambitionierte Ziele vor. Er hat Unternehmensgründer Randy Smallwood Ende März abgelöst, der das operative Geschäft während fünfzehn Jahren leitete und nun das Amt des nicht-exekutiven VR-Präsidenten übernimmt. Wheaton Precious Metals will das jährliche Produktionsvolumen bis Ende des Jahrzehnts auf 1,2 Mio. Goldäquivalente ausbauen, rund 50% mehr als 2025. Mit 50 Mrd. $ misst die Börse dem Unternehmen derzeit den höchsten Wert zu.Ein Schlüsselrolle für die Wachstumspläne spielt die Antamina-Mine im Andengebirge Perus. Es handelt sich um eines der weltweit bedeutendsten Kupfer- und Zinkvorkommen, das sich im gemeinsamen Besitz von Teck Resources, BHP, Glencore, und Mitsubishi befindet. Wheaton Precious Metals hat Anfang April von BHP umfangreiche Silber-Anrechte für 4,3 Mrd. $ gekauft. Ein ähnliches Abkommen besteht mit Glencore, womit dem Unternehmen insgesamt über zwei Drittel der Silberproduktion von Antamina zukommen.Aktien handeln zu einer BewertungsprämieAls Resümee lässt sich festhalten, dass sich Streaming- und Royalty-Gesellschaften als konservative Komponente in einem Portfolio von Gold- und Silberminenaktien eignen können. Wenn die Preise von Edelmetallen anziehen, werden sie zwar weniger profitieren als klassische Minenkonzerne. Das operative Risiko ist dafür tendenziell geringer, was in anspruchsvollen Marktphasen ein Vorteil ist. Dazu trägt auch die bilanztechnisch solide Verfassung bei.Grossen Trends an den Börsen können sich die Titel allerdings nur teilweise entziehen. In der derzeitigen Korrektur seit Ende Januar hält sich Franco-Nevada am besten. Der Kurs hat 18% eingebüsst und hält sich damit stabiler als der Goldpreis. Die anderen beiden Valoren schneiden ungefähr wie der Sektor ab. Wheaton Precious Metals leidet mehr unter dem Kollaps des Silberpreises. Als kleinere Gesellschaft wird Royal Gold als etwas riskanter wahrgenommen.Die Auswahl bleibt letztlich Geschmackssache. Die Vorzüge aus Wachstum und defensiven Stärken kommen in der Bewertungsprämie aller drei Unternehmen zur Geltung. Als Top-Qualitätswert wird Franco-Nevada zum 17-Fachen des für die nächsten zwölf Monate geschätzten Ebitda bewertet. Zur Einordnung: Der US-Leitindex S&P 500 handelt zu einem Ebitda-Vielfachen von 14,7. Beim VanEck Gold Miners ETF beträgt der Vergleichswert 5,7.Die Aktien von Wheaton Precious Metals sind wegen des bedeutenden Exposure gegenüber dem Silberpreis tendenziell etwas anfälliger für Schwankungen. Das Ebitda-Vielfache ist mit 14 daher geringer als bei Franco-Nevada. Royal Gold handelt zum 11,3-Fachen des Ebitda, was wohl auch mit dem rückläufigen Produktionsvolumen der letzten Jahre zusammenhängt. Die Dividendenrendite ist bei allen drei Namen mit weniger als 1% derzeit von untergeordneter Bedeutung.