Los zarandeos de Donald Trump a la geopolítica han devuelto a Europa al radar de unos inversores que buscan diversificar y no dejar todos los huevos en la misma cesta, más si esta depende del mandatario estadounidense. Tras un arranque de año en el que se llegó a poner en cuestión el excepcionalismo de Estados Unidos, la subida de las tecnológicas gracias al tirón de la inteligencia artificial se mantiene imparable pese a las dudas que generan y el reciente capítulo de volatilidad. Aun así, la renta variable europea ha logrado recuperar el atractivo a ojos de los inversores, lo que ha repercutido en los volúmenes de negociación, que se sitúan en niveles récord en un momento en el que las necesidades de financiación en la Unión Europea azuzan a la clase política a dar pasos claros.La actividad de negociación en renta variable europea alcanzó el año pasado 22,24 billones de euros, un 26,4% más que un año antes. Parte de este impulso, justifica Peter Tomlinson, director general de Negociación de Renta Variable y Postcontratación en la Asociación para los Mercados Financieros en Europa (AFME), que representa a entidades como el Santander, el BBVA y CaixaBank, refleja “un renovado interés de los inversores por Europa como destino relativamente estable y atractivo para el capital en un entorno global incierto”. Un avance que se mantiene al alza. La negociación diaria de la Bolsa europea alcanzó en marzo un máximo histórico de 103.000 millones de euros, un nivel que, aunque se ha moderado desde entonces, se mantiene en zona de máximos: en mayo se situó en 89.100 millones de euros, según datos recopilados por CBOE, que incluye tanto lo negociado en mercados organizados como BME y CBOE —60.700 millones en mayo— como lo negociado fuera de mercado (off-exchange en inglés). Eso sí, la negociación es cada vez más opaca y la transparencia sobre la fijación de los precios de las acciones, menor. Así, mientras que una parte del sector apunta que la diversificación de los centros de negociación ha ampliado la participación y profundizado la liquidez en el mercado, otros advierten sobre la fragmentación.Así, cada vez tienen más peso los brókeres de los grandes bancos que casan las órdenes en su propio balance sin salir al mercado. Estos sistemas, conocidos como internalizadores sistemáticos (SI en inglés), cruzan operaciones sin que estas lleguen nunca a ver la luz en el mercado tradicional: si una entidad recibe una orden de comprar 200 acciones de la empresa X de uno de sus clientes y otra orden de vender 200 acciones también de X de otro cliente, cerrará la operación entre ellos al precio de mercado del momento, pero sin recurrir a las acciones que se mueven en Bolsa. Este mecanismo alcanzó en abril una cuota de mercado en la Bolsa europea del 18,5%, por encima del 17,7% de marzo. Además, otro 8% de la negociación de valores se ejecuta en las subastas periódicas de apertura o cierre del mercado, es decir, fuera del periodo de negociación estándar. “El crecimiento de mecanismos alternativos refleja la evolución de las necesidades de los inversores y unas estrategias de ejecución cada vez más sofisticadas, no ninguna debilidad en la estructura del mercado europeo”, defiende Alex Dalley, responsable de Bolsa Europea de Cboe Europe. Junto a él, Tomlinson comenta que “los bancos tienen tanto un imperativo comercial como una obligación regulatoria de lograr los mejores resultados posibles para sus clientes. La internalización es una de las herramientas que utilizan para conseguirlo”. La visión desde las Bolsas oficiales es la contraria. Pilar Martínez, directora de Asuntos Públicos para la Unión Europea y Latinoamérica en BME, incide en que “el crecimiento de los SI está teniendo un efecto claro en la liquidez y la transparencia de los mercados europeos. Cada vez más negociación se está desplazando hacia entornos bilaterales, y eso, poco a poco, va fragmentando el mercado y reduciendo la liquidez visible a la que pueden acceder todos los participantes”. La tendencia viene de atrás: en 2021 el peso de los SI se situaba en el 12%, según cálculos de la Federación de Bolsas de Valores Europeas (FESE), a la que pertenece BME. Ahora se ha convertido en un motivo de preocupación en el seno de la Unión Europea. La Comisión Europea trabaja ya en un paquete de medidas sobre Integración y Supervisión de los Mercados (MISP). Una iniciativa que se apoyará en los trabajos del supervisor del mercado europeo, ESMA, que tiene hasta hoy abierta una consulta pública sobre la estructura del mercado de renta variable de la UE y que está analizando el papel de los distintos mecanismos de negociación. “El mercado secundario está funcionando bien en un contexto de interés inversor récord. MISP debería basarse en este impulso, no alterarlo”, incide el responsable para Europa de CBOE.A los trabajos de Bruselas se han querido adelantar seis países, entre los que están los cuatro grandes (España, Alemania, Francia e Italia), que proponen avances en aspectos concretos. Para aumentar la transparencia de los mercados de renta variable y proteger al inversor minorista, plantean exigir a los internalizadores sistemáticos que ofrezcan una mejora significativa de precios. Según explica Martínez, “no todas las operaciones contribuyen igual al mercado: una parte relevante de la actividad en SI no genera precio, sino que utiliza el que se forma en los mercados transparentes”. Es decir, al no salir al mercado abierto, se desconoce qué precio dan estas operaciones a una acción concreta; su opacidad hace que no contribuyan, junto al resto de órdenes, a formar la valoración del mercado.Además, las Bolsas critican que estos mecanismos están erosionando la liquidez del mercado. La directiva de BME apunta que su “uso se ha ampliado más allá de su función original: en torno al 94% de las operaciones en SI en acciones del Stoxx 600 son de pequeño tamaño”. Desde FESE consideran que esta dinámica “también presiona a la baja las valoraciones de las empresas, aumenta el coste de capital y pone en riesgo la ambición de la UE de construir mercados de capitales más profundos e integrados”, según detalla en un documento donde se posiciona sobre el MISP. Ahora bien, el representante de AFME llama la atención sobre la necesidad de mantener la estabilidad regulatoria y recuerda que “cambios frecuentes o de gran alcance en la estructura del mercado podrían socavar la confianza justo cuando Europa está experimentando un repunte en la actividad de negociación”. Las espadas están en alto y el tiempo apremia para no perder el interés de los inversores.