El repunte de las rentabilidades de la deuda se ha convertido en la seña de identidad y amenaza para los mercados en las últimas semanas. Con el estrecho de Ormuz prácticamente bloqueado, las presiones inflacionistas vuelven a ganar fuerza y, como viene siendo habitual desde el estallido del conflicto, la deuda soberana es la más castigada.Pese a este contexto poco favorable, el Tesoro sigue adelante con su programa de financiación. El organismo dirigido por Paula Conthe ha cerrado mayo con la colocación de 6.055 millones de euros en deuda a medio y largo plazo. En línea con la evolución del mercado secundario, ha tenido que asumir mayores costes: la referencia a 30 años supera el 4,12%, el tipo más alto en tres años.La escasa visibilidad sobre el impacto del conflicto en la economía y el temor a que los bancos centrales se vean obligados a endurecer su postura dificultan que los inversores se muestren proclives a comprar bonos. Sin embargo, en un entorno dominado por la incertidumbre, la deuda española se percibe como una de las alternativas más atractivas. Esta visión no solo se refleja en las recomendaciones de las casas de análisis —Bank of America apuesta por España frente a Portugal, mientras que Jupiter AM sitúa a los bonos españoles e italianos entre sus preferencias—, sino también en los datos de demanda. Las órdenes de compra alcanzaron los 11.109,7 millones de euros, casi el doble de lo adjudicado. El encarecimiento ha sido generalizado, con especial intensidad en los plazos más largos. En obligaciones a cinco años, el Tesoro ha vendido 2.585,4 millones al 2,964%, frente al 2,923% previo. En deuda a siete años, se han adjudicado 2.200,7 millones con un interés del 3,169%, por encima del 3,11% de la puja anterior. La subasta se completó con una emisión de 2.322,3 millones en obligaciones con una vida residual de 24 años y cinco meses. En este tramo, el repunte ha sido más acusado: la rentabilidad ha pasado del 3,732% al 4,122%, reflejo directo del impacto de unas expectativas de inflación más elevadas.La deuda española no es ajena a las presiones inflacionistas ni al riesgo de nuevas subidas de tipos por parte del BCE, pero los gestores siguen encontrando motivos para invertir. Las sólidas perspectivas de crecimiento y la estrategia del Tesoro sustentan el atractivo de los bonos. Huw Davies, gestor de renta fija en Jupiter AM, destaca que España parte de una posición relativamente más favorable que otras economías europeas gracias a un mayor dinamismo. “El crecimiento ha sido más sólido, lo que podría situar al país en una posición fiscal algo mejor”, señalan.Más allá de la incertidumbre sobre el impacto económico del conflicto, la deuda pública también se ve condicionada por los desequilibrios fiscales. El aumento del déficit y de la deuda emerge como uno de los principales riesgos en un entorno de tipos al alza. No obstante, las previsiones de los organismos internacionales sitúan a la economía española en una trayectoria fiscal más favorable que la de otros socios europeos.Sin embargo, no todo juega a favor. Persisten focos de vulnerabilidad. Para Davies, el principal riesgo es un eventual repunte de la volatilidad política. Si hasta ahora las dificultades para aprobar los presupuestos y la fragmentación evidenciada en las elecciones autonómicas constituían el principal lastre, la investigación al expresidente José Luis Rodríguez Zapatero introduce un nuevo factor de incertidumbre. De momento, este riesgo no se ha materializado y el apetito por el papel español se refleja tanto en el mercado primario como en el secundario. En un contexto de gran inestabilidad internacional, la estanflación (bajo crecimiento y precios al alza) empieza a pasar factura al ánimo de los inversores; la prima de riesgo española se mantiene por debajo de los 45 puntos básicos.Tras completar las emisiones de mayo, el foco de los inversores se desplaza ahora hacia la colocación sindicada de mitad de año. A diferencia de las subastas tradicionales, estas operaciones quedan fuera del calendario oficial y se canalizan a través de un grupo de bancos colocadores que distribuyen directamente los títulos entre grandes inversores institucionales.En lo que va de 2026, el Tesoro ha realizado ya dos emisiones de este tipo, en las que ha captado 22.000 millones de euros con una demanda récord. No obstante, ambas operaciones se llevaron a cabo a comienzos de año, en un contexto muy distinto: entonces, Europa se percibía como una de las regiones más atractivas y las previsiones apuntaban a un entorno de precios estable. Un escenario que se ha visto alterado por el estallido de la guerra en Oriente Próximo y la consiguiente crisis de suministro energético. Ahora, con un mercado mucho más exigente, está por ver si el Tesoro logra repetir el éxito.