Felix Morger: «Die mittelgrossen Schweizer Unternehmen versprechen 16% Wachstum»

Interview

Felix Morger, Senior Portfoliomanager bei der Zürcher Kantonalbank, spricht im Interview über die Schweizer KI-Gewinner, sagt, wo die geopolitische Lage Risiken schafft und wo sie Chancen eröffnet, und erklärt, warum er auf Pair-Trades setzt. Die Handels- und geopolitische Lage schafft Gewinner und Verlierer: Das sagt Felix Morger, Senior Portfoliomanager Aktien Schweiz bei der Zürcher Kantonalbank. Skeptisch ist er derzeit angesichts der unsicheren Lage gegenüber Maschinenherstellern sowie dem Konsumsektor, Chancen sieht er im Halbleiterbereich: «12% der kleinen und mittleren Schweizer Unternehmen sind Gewinner der steigenden Nachfrage nach künstlicher Intelligenz.»Optimieren Sie Ihre Browsereinstellungen

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Bitte passen Sie die Einstellungen an.Auf welche Unternehmen aus dem Gesundheits- und Finanzbereich der Fondsmanager setzt und wo er Unter- und Übergewichte bewusst einander gegenüberstellt, erläutert Morger im Interview. «Die Voraussetzungen sind geschaffen, dass 2026 für das mittlere Segment ein erfolgreiches Jahr werden kann»: Felix Morger, Senior Portfoliomanager Aktien Schweiz bei der Zürcher Kantonalbank. Bild: zvg Herr Morger, die geopolitische Lage ist besorgniserregend, doch die Aktienmärkte streben immer weiter nach oben. Wie erklären Sie sich das?Der Iran-Krieg und die Verknappung des Ölangebots lassen die Inflationserwartungen steigen. Gleichzeitig aber wird erwartet, dass die Sperrung der Strasse von Hormuz temporär ist. Mit dieser Perspektive gehen wir davon aus, dass die Notenbanken die Leitzinsen stabil halten werden. Nominal gleichbleibende Leitzinsen und eine höhere Inflation führen dazu, dass die realen Zinsen tendenziell sinken. Dieser Effekt leitet die Investorengelder in Sachwerte und damit in den Aktienmarkt, was die Kurse stützt.Überall gleich?Nein, es gibt Sektoren, die gut laufen, andere nicht. Teile der Wirtschaft werden durch die steigende Nachfrage nach künstlicher Intelligenz sowie den Aufbau der Infrastruktur für Rechenleistung unterstützt. Das ist insbesondere in den USA ein gewichtiger Faktor, aber auch für Schweizer Unternehmen.Welche Schweizer Unternehmen profitieren davon?Unser Universum ist der SPI Extra, also das Segment der kleineren und mittelgrossen Schweizer Unternehmen. 12% dieser Gesellschaften sind KI-Gewinner, die sich in drei Typen unterscheiden lassen: erstens Zulieferer für die Halbleiterindustrie wie VAT, Comet und Inficon. Vom Thema Elektrifizierung profitieren zweitens R&S, Accelleron und bei den Grossunternehmen ABB. Der dritte Bereich ist die Ausrüstung der Datencenter: Belimo liefert Kühlsysteme, Huber+Suhner bietet «Optical Circuit Switches» an, also Schalter, die Lichtwellen umlenken, ohne sie in einem Zwischenschritt in elektrische Signale umwandeln zu müssen. An Produkten, die den Datenfluss in Rechenzentren ebenfalls effizienter machen, arbeitet neu auch AMS Osram.Insgesamt hat das mittlere Börsensegment in den vergangenen Jahren eher gelitten. Warum soll sich das ändern?Nach dem Covid-Boom haben die mittelgrossen Schweizer Aktien konsolidiert. Nun erwarten wir für das laufende Jahr im Segment jedoch ein Gewinnwachstum von 16%. Für den Schweizer Gesamtmarkt sehen die Analysten ein Plus von 9%. Das sollte den Aktien mittelgrosser Unternehmen Schub verleihen, zumal deren Bewertung im Zehnjahresschnitt liegt, sie also nicht teuer sind.Was drückte die Gewinne der kleineren Unternehmen in den vergangenen Jahren? Und woher soll nun der Aufschwung kommen?Nach Covid und den Unterstützungsmassnahmen während der Pandemie lief die Wirtschaft gut und die Bewertungen sprangen in die Höhe. Gleichzeitig legten Unternehmen als Gegenreaktion zur damals schwierigen Beschaffungssituation grosszügig Vorräte an. Mittlerweile sind die zuvor übervollen Lager der Kunden jedoch abgebaut. Damit besteht für die Hersteller wieder ein direkter Zusammenhang zur effektiven Nachfrage, was für neues Wachstum spricht.Trotz des Zickzackkurses von US-Präsident Donald Trump?Auch Trumps Zolldrohungen haben die kleineren Exportunternehmen im vergangenen Jahr meist stärker getroffen als die geografisch besser diversifizierten Grossfirmen. Das zwang sie, effizienzsteigernde Massnahmen einzuleiten, die nun dieses Jahr Wirkung entfalten dürften. Die Voraussetzungen sind geschaffen, dass 2026 für das mittlere Segment ein erfolgreiches Jahr werden kann.Gilt das für alle Unternehmen?Die Verunsicherung führt dazu, dass Investitionsentscheide tendenziell aufgeschoben werden. Darunter leiden Industrieunternehmen, insbesondere Maschinenhersteller, die kapitalintensive Güter anbieten. Beispiele sind Komax mit ihren Verkabelungsmaschinen oder Bystronic, die Produkte zur Blechverarbeitung herstellt.Eines Ihrer grössten Übergewichte im Industriebereich ist der Intralogistiker Kardex. Wieso diese Wahl?Kardex verfolgt erfolgreich eine Wachstumsstrategie und ist weniger konjunkturabhängig als andere Industrieunternehmen. Ihre Lösungen für die Lagerbewirtschaftung sind verhältnismässig preiswert. Vor allem aber sind die Effizienzgewinne daraus so hoch, dass sich eine Investition für den Kunden rasch auszahlt.Für welche Bereiche sind Sie vorsichtig?Skeptisch bin ich in Bezug auf den Konsum. Stand heute ist der Konsument zwar noch ausgabefreudig. Doch aufgrund der Inflation steigen die Preise, die Reallöhne allerdings nicht, dies im Gegensatz zur Pandemiezeit. Unternehmen wie Lindt & Sprüngli oder Nestlé könnten das zu spüren bekommen. Ebenso Sonova oder Straumann, deren Produkte mit Selbstkosten verbunden sind. Investoren sollten unserer Meinung nach den Fokus auf Unternehmen richten, die entweder losgelöst von Handels- und geopolitischen Unsicherheiten agieren können oder über spezifische Treiber verfügen.Nennen Sie Beispiele.Der Gesundheitsbereich gehört dazu, obwohl auch er von der Zolldiskussion betroffen ist. Positiv hervorheben kann man Sandoz, die mit ihren Generika und Biosimilars preiswerte Medikamente liefert, was kongruent erscheint mit den Zielen der Politik von US-Präsident Trump.Sandoz ist Ihre grösste Position im Fonds, höher gewichtet als im SPI Extra. Woher rührt diese Überzeugung?Seit der Ausgliederung aus Novartis hat sich das Unternehmen erfreulich entwickelt. Doch auch 2026 verspricht gutes Wachstum dank neu lancierter Biosimilars, die in den USA sehr stark nachgefragt werden. Zudem machen die Widerstandsfähigkeit des Generikageschäfts sowie die vorteilhafte Position von Sandoz in der Zolldiskussion die Aktien zu einer guten Wahl im Pharmabereich.Galderma als zweitgrösste Fondsposition stammt aus demselben Sektor. Was stimmt Sie für dieses Unternehmen optimistisch?Auch hier gilt: Galderma bietet Stabilität in einem unsicheren Umfeld. Zudem wächst das Dermatologieunternehmen ansprechend. Sein Mittel Nemluvio gegen Dermatitis kommt am Markt sehr gut an.Setzen Sie auf weitere Optionen im Gesundheitsbereich?PolyPeptide – der Auftragsfertiger für die Pharmabranche hat eine spezielle Geschichte: Sein Konkurrent Bachem ist bei den Investoren höchst angesehen. Der Börsengang von PolyPeptide 2021 jedoch verlief mit Nebengeräuschen. Das Unternehmen profitierte damals von einem nicht gut kommunizierten Sonderzyklus aufgrund der Nachfrage für Covid-Impfungen. Darauf folgten Gewinnwarnungen, Margenrückschläge, Kurseinbrüche und Managementwechsel. Inzwischen ist das Unternehmen jedoch stabilisiert, die Ergebnisse erfüllen die Erwartungen oder übertreffen sie gar. Wir erwarten, dass die Mittelfristziele nahezu ein Jahr im Voraus erreicht werden – ein seltener Fall.Wie steht es um die Bewertung?Angesichts des erwarteten Wachstums sind die Aktien moderat bewertet. Rechnet man noch die mögliche Margensteigerung ein, liegen höhere Kurse drin. Konkurrent Bachem befindet sich 2026 in einem wichtigen Jahr, in dem bedeutende Kapazitäten für einen Grosskunden neu in Betrieb genommen werden. PolyPeptide hat diesen Schritt bereits erfolgreich hinter sich.Sie erwähnten Schweizer Halbleiterzulieferer als KI-Gewinner. Unter Ihren grössten Positionen findet sich VAT, allerdings mit einem Untergewicht gegenüber der Benchmark. Wie spielen Sie das Thema?Wir gehen bei ähnlichen Unternehmen oft Pair-Trades ein, um das Sektor-Exposure zu kontrollieren. Wir haben also ein Untergewicht, wo wir weniger Potenzial sehen, und bauen dort Übergewichte auf, wo wir die grössten Chancen orten. VAT hatte zu Beginn des Aufschwungs, als sich abzuzeichnen begann, dass der Kapazitätsausbau für die Chip-Produktion wieder anläuft, am meisten an Wert zugelegt. Für den Bau neuer Chip-Fabriken braucht es in der Regel die Vakuumventile von VAT. Da waren wir dabei, inzwischen sehen wir aber mehr Potenzial in Inficon und Comet und sind dort übergewichtet.Mit welcher Erwartung?Inficon ist unseres Erachtens der am besten diversifizierte und stabilste Schweizer Halbleiterwert und derzeit unser grösstes Übergewicht im Bereich. Das Unternehmen liefert nicht nur Teile für den Bau neuer Fabriken, sondern profitiert auch von der Fertigung der Chips. Damit besteht angesichts der derzeit steigenden Nachfrage nach Halbleitern für Inficon doppeltes Potenzial, die Marge auszuweiten.Was zeichnet Comet aus?Comet verfügt über den stärksten operativen Hebel des Trios. Ihr Memory-Bereich schwächelte zuletzt besonders stark, und das Unternehmen war unterausgelastet. Dreht der Zyklus, erwarten wir von Comet nun die stärkste Margenexpansion.Beim Thema Elektrifizierung liegt Ihr Übergewicht bei R&S. Wieso?Die Transformatoren von R&S braucht es für die Elektrifizierung im Zug der Energiewende. Gleichzeitig handelt es sich um altbewährte Produkte. Die Markterwartungen stiegen nach der Kotierung aber zu hoch, und die Börsenentwicklung war zu rasant. Im Sommer musste der neue CEO Eduardo Terzi eine Gewinnwarnung absetzen, worauf der Kurs einbrach. Inzwischen ist ein Boden gefunden, die Bewertung wieder moderat und das Management arbeitet an Effizienzsteigerungen. Auf dem jetzigen Kursniveau steigt die Zuversicht, dass höhere Notierungen wieder möglich werden. Denn die operativen Treiber sind intakt, gerade auch mit Blick auf den Bau neuer Datencenter, die alle eine verlässliche Stromversorgung brauchen.Ihr grösstes Übergewicht ist Sunrise. Aus welchem Grund?Sunrise bringt aufgrund des Fokus auf die Schweiz Stabilität ins Portfolio. Zudem bieten die Aktien eine attraktive Dividendenrendite um 7%. Wenn das Vertrauen wächst, dass die hohe und tendenziell weiter steigende Ausschüttung längerfristig alimentiert werden kann, sind weitere Kurssteigerungen möglich.Zurück zum Thema Pair-Trade: PSP ist übergewichtet und unter Ihren zehn grössten Positionen, SPS und Allreal sind ihre grössten Untergewichte. Wieso diese Zweiteilung?PSP überzeugt uns von den Immobilienunternehmen am meisten. Doch insgesamt haben wir in diesem Bereich ein Untergewicht. Viele Gesellschaften mit einem Fokus auf die Schweiz und den Franken waren angesichts der geopolitischen Unsicherheiten bei Investoren zuletzt sehr beliebt. Dazu zählen auch die Kantonalbanken oder Unternehmen wie die Jungfraubahnen. Sie zeigten teils enorme Kursentwicklungen – bis in Iran der Waffenstillstand kam und seither Friedensgespräche laufen. Da sich viele Investoren aufgrund der geopolitischen Lage in diese Titel zurückgezogen haben, sind Kursverluste wahrscheinlich, sobald die Unsicherheit weiter abnimmt. Wir haben diese Sektoren deshalb untergewichtet.Das gilt aber nicht für alle Einzeltitel in diesem Bereich: Valiant gehört zu Ihren grössten Übergewichten, und ihr Kurs stand vergangene Woche arg unter Druck – nach einem zuvor allerdings enormen Anstieg. Beim Erstquartalsergebnis von Valiant fiel der Zinserfolg ernüchternd aus, zudem blieben die Rückstellungen hoch, sodass der Gewinn die Markterwartung verfehlte. Auch nimmt, wie erwähnt, die Suche nach sicheren Häfen ab. Dennoch sind wir von der Marktpositionierung von Valiant weiterhin überzeugt.Im Gegensatz zur BCV, die zu Ihren grössten Untergewichten zählt?Das ist ein weiterer Pair-Trade. Beide Unternehmen sind unserer Ansicht nach gut geführt, das Bewertungsniveau ist einfach höchst unterschiedlich. Valiant weist zwar eine tiefere Eigenkapitalrendite als BCV auf. Aber die Aktien der Waadtländer Kantonalbank waren um ein Vielfaches teurer als Valiant, als wir die Positionen eingingen. Inzwischen hat sich das etwas normalisiert.Warum halten Sie dennoch an Valiant fest?Valiant hat inzwischen so viel Eigenkapital einbehalten, dass mit einer CET-1-Quote von 17% das obere Ende des Zielkorridors erreicht ist. Nun kauft sie als einzige Retailbank eigene Aktien zurück und führt Kapital an die Anteilseigner zurück.Ein weiteres Übergewicht im Bankenbereich ist Julius Bär. Was stimmt sie nach dem Benko-Skandal positiv?Wir haben in den vergangenen zwölf Monaten die Aktie von einem Unter- zu einem Übergewicht aufgebaut. Irgendwann wird das Enforcement-Verfahren abgeschlossen sein, das die Finma wegen der Kreditverluste im Zusammenhang mit René Benko führt.Was erwarten Sie dann?Julius Bär generiert zwar auch jetzt viel Cash, kann dieses aufgrund des laufenden Verfahrens jedoch nicht ausschütten. Je länger die Untersuchung dauert, desto mehr Kapital wird die Bank danach voraussichtlich für Aktienrückkäufe vorhalten. Die Bewertung ist moderat, und die Rendite auf dem Eigenkapital wird sich dank der Effizienzmassnahmen des neuen CEO Stefan Bollinger wohl weiter verbessern. Zudem ist das Geschäftsmodell nach der Überprüfung durch den Regulator und dem Abbau des Kreditbuchs inzwischen fokussiert und deutlich weniger riskant.Was ist Ihr neuster Zukauf?Wir haben jüngst ein kleines Übergewicht in Sensirion aufgebaut. Bei der Jahrespräsentation hat das Management neue Produkttypen vorgestellt, die nicht nur den Durchfluss von Gasen messen, sondern auch deren Zusammensetzung analysieren. Sie sollen in drei Sektoren zur Anwendung gelangen: Gesundheit, Automobil und Industrie. Das könnte eine neue Wachstumsphase einläuten. Allerdings ist noch unklar, wie schnell die Nachfrage nach den neuen Produkten steigt. Diese Entwicklung beobachten wir nun. Günstig bewertet sind die Aktien zwar derzeit nicht. Der operative Hebel des Unternehmens ist jedoch so gross, dass die Bewertung rasant sinkt und das Kurspotenzial zunimmt, falls das von uns erwartete Wachstum eintrifft.Zur Person Felix Morger, Senior Portfoliomanager Felix Morger arbeitet seit November 2024 als Senior Portfoliomanager im Asset Management der Zürcher Kantonalbank und verantwortet seit Januar 2025 die Small-&-Mid-Cap-Strategien. Vor seinem Eintritt in die Zürcher Kantonalbank war er zehn Jahre bei der Suva und führte dort das Small-&-Mid-Cap-Portfolio. Davor arbeitete der heute 50-Jährige bei Swiss Capital Alternative Investments, wo er als Portfoliomanager und Hedge-Fund-Analyst für Mandate institutioneller Kunden verantwortlich war. Seine Ausbildung schloss Felix Morger 2006 mit einem Doktorat an der Universität Zürich im Themenbereich Asset Allocation ab.