La reciente volatilidad refleja la realidad econ�mica.A pesar de lo que se haya o�do sobre una burbuja del mercado, la Bolsa estadounidense no est� subiendo. El otrora pujante S&P 500 lleva meses con un comportamiento err�tico y lateral. �Qu� ha pasado? En mayo, los Siete Magn�ficos del sector tecnol�gico (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia y Tesla) cedieron el liderazgo que hab�an ostentado durante a�os. Durante unas semanas, un grupo de empresas de semiconductores, como Micron y Broadcom, tomaron el relevo, pero recientemente tambi�n han perdido terreno. Esta semana, la volatilidad de las acciones tecnol�gicas ha sido especialmente intensa, y un importante hedge fund especializado en IA, Situational Awareness, colaps�.Resulta tentador decir que los mercados est�n enloqueciendo, como suele ocurrir. En plena euforia por la revoluci�n de la IA, las acciones tecnol�gicas se han convertido en rehenes del entusiasmo y el impulso de los precios. Ahora se tambalean y parece posible una venta masiva por p�nico.Siempre hay mucha irracionalidad en los precios de las acciones, y las valoraciones son alarmantemente altas en este momento. Pero los recientes cambios en el liderazgo del mercado no reflejan la locura colectiva. En cambio, el mercado se esfuerza —con la mayor racionalidad posible— por responder a una pregunta crucial: �cu�l es la estructura competitiva de la industria de la IA, o incluso de una econom�a donde la IA est� presente en todas partes?Para los inversores, la estructura competitiva de las industrias y la posici�n competitiva de las empresas dentro de ellas es, con mucho, la consideraci�n m�s importante.Pensemos en el momento industrial actual. Podr�amos llamarlo la "era de los rendimientos crecientes", en referencia a un art�culo que el economista W. Brian Arthur escribi� hace 30 a�os. Arthur argumentaba que, a diferencia de las industrias de producci�n tradicionales, las "industrias del conocimiento" —que hoy llamar�amos industrias digitales— disfrutan de rendimientos crecientes a escala. Tienen altos costes de desarrollo de productos, pero costes unitarios casi nulos, altos costes de cambio y poderosos efectos de red (es decir, la incorporaci�n de clientes mejora sus productos). El art�culo de Arthur result� prof�tico, prediciendo los flujos de efectivo cada vez mayores que emanar�an de empresas como Microsoft, Alphabet, Meta y Amazon.En resumen, las empresas del conocimiento tienen barreras muy altas para la competencia una vez que alcanzan cierto tama�o. En el software de sistemas operativos, la b�squeda en Internet o las redes sociales, ni siquiera el competidor mejor financiado puede desbancar a una empresa consolidada. Y las barreras de entrada determinan el comportamiento del mercado burs�til. La mayor parte de las ganancias extraordinarias generadas por los mercados burs�tiles a largo plazo provienen de un peque�o grupo de empresas con amplios fosos competitivos. El analista econ�mico Hendrik Bessembinder ha demostrado que la mitad de la creaci�n neta de riqueza en los mercados burs�tiles estadounidenses durante el �ltimo siglo provino de s�lo 46 empresas cotizadas, de un total de casi 30.000. Observando su lista de los mayores creadores de riqueza, las empresas del conocimiento dominan los primeros puestos, y todas las ganadoras cuentan con altos muros a su alrededor.No muchos inversores activos hoy recordar�n una �poca anterior a la era de los rendimientos crecientes y al dominio de las empresas del conocimiento. Microsoft ya era una de las mayores empresas de Estados Unidos en 1995. Resulta dif�cil concebir que la IA pueda cambiar las reglas del juego. Pero har�amos bien en intentar hacerlo, porque el conocimiento es precisamente lo que la IA amenaza con convertir en mercanc�a.La amenaza opera en dos niveles. El primero es que algunas empresas del sector del conocimiento quedar�n obsoletas debido a las herramientas de IA. Esta posibilidad es la que ha sacudido las acciones de las principales empresas de software empresarial, el llamado "SaaSpocalipsis".El segundo nivel, mucho m�s disruptivo, es que las propias empresas de IA podr�an tener bajas barreras de entrada, ya que la tecnolog�a, si bien requiere una gran inversi�n de capital, no genera propiedad intelectual diferenciada ni defendible. Los modelos de IA de vanguardia converger�n hacia una intercambiabilidad casi total, los costes de cambio ser�n bajos y los efectos de red m�nimos. Adem�s, la depreciaci�n del hardware y los costes energ�ticos implican que los costes unitarios podr�an no reducirse tanto como lo han hecho para el software o los servicios de Internet. A menos que los creadores de modelos recurran a la colusi�n, la inteligencia se convertir� en una mercanc�a, casi como la electricidad, lo que ser�a una aut�ntica bonanza para la econom�a, pero una enorme decepci�n para los inversores. No hay ninguna compa��a el�ctrica en la lista de Bessembinder de grandes generadoras de riqueza.Las cosas podr�an terminar siendo diferentes. Pero el mercado se toma muy en serio la posibilidad de una industria de IA con bajos rendimientos. Ese es el motivo de que las acciones tecnol�gicas estadounidenses se estremezcan cuando los competidores chinos de bajo coste lanzan modelos o chips competitivos. Y por eso los semiconductores no pudieron asumir el liderazgo del mercado cuando los Siete Magn�ficos flaquearon: si Alphabet o Microsoft no pueden obtener beneficios extraordinarios vendiendo servicios de IA, los m�rgenes de los fabricantes de chips tambi�n tendr�n que caer. Los mercados, que durante a�os han dependido del liderazgo de los Siete Magn�ficos, tendr�n que buscar en otra parte.Las grandes empresas tecnol�gicas estadounidenses son —o posiblemente fueron— las mejores empresas de la historia. Lo que los mercados est�n sopesando ahora es la posibilidad de que la era de los rendimientos crecientes haya terminado, y que se avecinen nuevas formas de competencia. Los inversores ya reconocen que las empresas tecnol�gicas plantean m�s riesgos que hace unos a�os, y est�n ajustando sus precios en consecuencia. Asimismo, reconocen que las ventajas competitivas anteriores a la era digital, desde las marcas hasta las redes de distribuci�n y el saber hacer manufacturero, podr�an adquirir relativamente m�s valor. Cabe esperar que ambas tendencias contin�en.� The Financial Times Limited [2026]. Todos los derechos reservados. FT y Financial Times son marcas registradas de Financial Times Limited. Queda prohibida la redistribuci�n, copia o modificaci�n. 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