Tobias Straumann zieht in seiner letzten Kolumne Bilanz: «Was nicht ewig weitergehen kann, wird irgendwann aufhören»Abseits des Bankensystems hat sich ein gigantischer Schuldenberg aufgebaut. Er könnte der Auslöser für die nächste Finanzkrise sein.Tobias Straumann26.07.2026, 05.30 Uhr3 LeseminutenDer Tag, als die Welt in den Abgrund blickte: Die Pleite der amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers am 15. September 2008 löste einen Flächenbrand im Finanzsystem aus.Mark Lennihan / APIn den letzten Wochen mehrten sich die Stimmen, die vor einer Finanzkrise warnen. Die notwendigen Ingredienzen sind vorhanden: hohe Bewertung der Tech-Aktien, starker Anstieg der privaten Verschuldung und geopolitische Unsicherheit. Unlängst schreckte Sarah Breeden, die stellvertretende Vorsitzende der Bank of England, die Öffentlichkeit mit einer pessimistischen Prognose auf: «Was mir nachts wirklich den Schlaf raubt, ist die Wahrscheinlichkeit, dass sich eine Reihe von Risiken gleichzeitig konkretisiert – ein schwerwiegender makroökonomischer Schock, ein Vertrauensverlust im privaten Kreditmarkt, eine Neubewertung von KI und anderen risikobehafteten Anlageklassen – was passiert in einem solchen Umfeld, und sind wir darauf vorbereitet?» Einen baldigen Crash wollte sie dann doch nicht ankündigen. «Irgendwann einmal» könne eine Marktkorrektur eintreten, fügte sie an.Optimieren Sie Ihre BrowsereinstellungenNZZ.ch benötigt JavaScript für wichtige Funktionen. Ihr Browser oder Adblocker verhindert dies momentan.Bitte passen Sie die Einstellungen an.Die Vorsicht hat mit der Sache zu tun. Ich habe vor acht Jahren mit dem Schreiben dieser Kolumne begonnen, und es ist seither kein Monat vergangen, in dem nicht vor einer Finanzkrise gewarnt worden ist. Passiert ist nichts – trotz Corona-Krise, Zinsanstieg, Krieg in der Ukraine, Energiekrise und Krieg im Nahen Osten. Störungen waren von kurzer Dauer: Im Frühling 2023 kam es in Kalifornien zu einem Bank-Run und dem Untergang der Credit Suisse, aber die Probleme waren individueller Art und liessen sich jeweils mit einer staatlichen Krisenintervention schnell entschärfen. Es handelte sich nicht um eine Systemkrise.Kurzfristige Schulden sind das schwächste Glied der KetteDas Problem ist, dass es angesichts der lückenhaften Datenlage schwierig zu bestimmen ist, wo die Kette zuerst reissen wird. Wir wissen nur, dass die kurzfristige Privatverschuldung das schwächste Glied ist, aber weil viele Geschäfte in Finanzinstitutionen ausserhalb des Bankensystems (Non-Bank Financial Institutions, NBFI) stattfinden, fliessen die Informationen spärlich. Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich schätzt, dass das Volumen der NBFI in den reichen Ländern mittlerweile 400 Prozent des BIP beträgt, was weit mehr ist als das Volumen des Bankensektors. Getrieben wird die Expansion von Versicherungsunternehmen, Pensionskassen, Anlagefonds, Hedge-Funds und sonstigen Finanzvehikeln. Nicht alle dieser NBFI sind verwundbar, aber es gibt zum Beispiel viele Hedge-Funds, die ihre Anlagen durch kurzfristige Bankenkredite finanzieren. Korrigiert der Markt, geraten sie in Zahlungsnot und stecken das Bankensystem an. Auf diese Weise begann die grosse Finanzkrise von 2008.Welches Ereignis könnte die Marktkorrektur auslösen? Wird der Funke vom Persischen Golf auf die Wall Street überspringen? Das ist eher unwahrscheinlich. Geopolitische Krisen haben in der jüngeren Vergangenheit selten grössere Verwerfungen auf den Finanzmärkten verursacht. Die Ölkrisen von 1973 und 1979 sind Ausnahmen geblieben. Der Golfkrieg von 1991, der Terroranschlag vom 11. September 2001 sowie der Afghanistan- und der Irakkrieg haben die Anleger, Banken und Schuldner nur kurzfristig verunsichert. Der Börsencrash von 2001 ereignete sich unabhängig vom Terroranschlag, die Finanzkrise von 2008 hatte nichts mit dem Verlauf der Kriege im Nahen und Mittleren Osten zu tun, und die Corona-Krise hatte nur insofern mit der internationalen Politik zu tun, als die chinesische Führung zu Beginn alles vertuschte. Das ist typisch für eine Diktatur, hat aber wenig mit geopolitischen Risiken zu tun.Steigende Zinsen münden regelmässig in KrisenDer Auslöser kam vielmehr von der Zinsseite. Von Dezember 1998 bis Juni 2000 stiegen die kurzfristigen amerikanischen Zinsen von 4 auf knapp 7 Prozent – bald darauf brach der amerikanische Aktienmarkt ein. Von Mai 2004 bis August 2006 kletterten sie von 1 auf mehr als 5 Prozent – bald darauf kamen die amerikanischen Immobilienpreise ins Rutschen. Gemäss dieser Regel müsste es am Ende des nächsten Zinszyklus wieder eine Korrektur geben. Nur, wann werden die Zinsen wieder kontinuierlich steigen? Die Antwort der Zentralbanken ist in den letzten Monaten immer dieselbe geblieben: «irgendwann einmal». Die Katze beisst sich in den Schwanz.Aus Ratlosigkeit wird in solchen Fällen jeweils der Spruch von Herbert Stein zitiert: «Was nicht ewig weitergehen kann, wird irgendwann aufhören.» Diese triviale Beobachtung ist so universal gültig, dass sie sich sogar auf die Tätigkeit eines Kolumnisten anwenden lässt. Auch ich kann nicht ewig schreiben, und so habe ich entschieden, irgendwann aufzuhören und den Stab weiterzugeben. Ich danke der «NZZ am Sonntag» für die Möglichkeit, regelmässig das Wirtschaftsgeschehen kommentieren zu dürfen, und hoffe, dass die Kolumnen zu einem besseren Verständnis der gegenwärtigen Entwicklungen beigetragen haben.Tobias Straumann ist Professor für Wirtschaftsgeschichte an der Universität Zürich.Ein Artikel aus der «NZZ am Sonntag»Passend zum Artikel