Gerando resumoFoto: tiago queiroz/EstadãoFernando HonoratoEconomista-chefe do banco BradescoO economista-chefe do Bradesco, Fernando Honorato, avalia que o próximo presidente — seja qual for o resultado da eleição de outubro — terá incentivos para encaminhar algum tipo de ajuste das contas públicas no ano que vem. No cenário de Honorato, a partir de 2027, o governo deve lidar com um ciclo político mais tradicional. Ou seja, o primeiro ano será o do ajuste das contas públicas, ao contrário do que aconteceu no ciclo atual, quando os gastos foram turbinados com a PEC da Transição. Além disso, não encaminhar medidas na área fiscal vai fazer com que a próxima administração conviva com “um risco latente” de piora na percepção dos investidores sobre a economia brasileira. “O convívio com essa incerteza é que pode, em um momento de virada do ambiente global, cobrar um preço caro em termos de inflação, em termos de deterioração do câmbio e um preço caro do ponto de vista do capital político de quem estiver governando o País a partir de 2027″, afirma.PublicidadeSem os estímulos econômicos atuais, a previsão do Bradesco é de que o crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) do Brasil desacelere para 1,5% no ano que vem, abaixo dos 2% previstos para este ano. Já a taxa básica de juros deve terminar 2026 em 13,75%. Em 2027, o ciclo de corte deve levar a Selic a 11%, segundo o banco. “A nossa visão é que o espaço para o Banco Central cortar o juro é maior do que está precificado no mercado”, diz. A seguir, os principais trechos da entrevista concedida ao Estadão.PublicidadeO banco passou a prever um crescimento maior, de 2%, para 2026, mas reduziu o de 2027 para 1,5%. Também enxerga a inflação em 5,3% neste ano e a 4,1% no ano que vem. O que muda de um ano para o outro?Antes da guerra, do choque do El Niño e da perspectiva de aprovação da (mudança na escala) 6 por 1, o quadro que o mercado enxergava — e a gente também — era de uma inflação que se aproximava do centro da meta. Ela não iria chegar ao centro da meta, mas, em vários meses, se pegar o (boletim) Focus, entre março e setembro deste ano, a inflação se aproximava do centro da meta. Também era um quadro que nós imaginávamos no final do ano passado, de que o efeito da política monetária restritiva iria produzir a desaceleração da economia. Essa era a combinação que a gente vinha enxergando mais ou menos antes da guerra. Com a guerra, basicamente, tem o choque de inflação. Então, você se desvia dessa trajetória inicial e há uma série de estímulos do governo. Foram estímulos de crédito, em especial, que acabam fazendo com que as projeções de PIB sejam revisadas para cima. O conjunto de revisões do nosso cenário, basicamente, respondeu a isso: a choques vindos da guerra, do El Niño, da perspectiva da aprovação da 6 por 1 e dos estímulos do governo que foram mais intensos do que a gente imaginava. Foi como aterrissamos no final do primeiro semestre.E o que indica o cenário daqui em diante?Quando eu olho para frente, tanto as nossas projeções como as do mercado — e eu estou falando de 2027 —, a maior parte da deterioração da inflação dá para atribuir a dois fatores: aos choques e à inércia desses choques. Não houve, na nossa leitura, uma deterioração da inflação associada a uma percepção de um PIB mais forte. Isso é importante. PublicidadeQuando a gente olha para o PIB de 2026, uma parte (do resultado) vem de uma antecipação de consumo ligada a essas medidas de crédito. O governo acelera o crédito e antecipa consumo. Mas, como é crédito, ele compromete a renda futura. Vai haver um serviço da dívida maior nos trimestres que se seguem. Um pedaço da surpresa do PIB do primeiro semestre também tem a ver com uma antecipação de gastos públicos em pelo menos três frentes: na execução das emendas parlamentares, no pagamento de precatórios e na fila do INSS. Compondo o quadro, do ponto de vista do PIB, a gente enxerga, para o final de 2026 e começo de 2027, um cenário com alta probabilidade de que esses estímulos não estarão mais presentes. Essa é uma hipótese importante. Eu acho que, mesmo depois da eleição, quem ganhar a eleição não vai continuar concedendo novos estímulos, o juro vai continuar restritivo e a economia perde força. Isso explica o (crescimento de) 1,5% que está na nossa cabeça. Fernando Honorato, economista-chefe do Bradesco, prevê crescimento de 1,5% para a economia brasileira no ano que vem Foto: Tiago Queiroz/EstadãoDiante desse cenário, o que o sr. espera para a taxa básica de juros?Se a economia perde força e o grosso da inflação de 2026 e 2027 é derivado de choques e tem uma expectativa de uma economia mais fraca, a nossa visão é que o espaço para o Banco Central cortar o juro é maior do que está precificado no mercado. E, por isso, a gente tem uma Selic de 11% no final do ano que vem. Seja qual for o resultado eleitoral, o seu cenário contempla alguma medida de ajuste para as contas públicas para levar a Selic para 11%?Eu acho que tem dois ângulos aqui. No curto prazo, essas medidas de estímulo que foram concedidas agora, como, por exemplo, a desoneração do Imposto de Renda e essas várias outras medidas de crédito, eu não vejo uma nova rodada delas com quem quer que ganhe a eleição. Em outras palavras, eu acho que o arcabouço fiscal vai continuar, a regra de despesa do arcabouço vai continuar sendo cumprida. Quando eu penso na política monetária, naquilo que o Banco Central está chamando de calibragem da taxa de juro, eu acho que a calibragem do juro acontece porque eu não vejo essas medidas de estímulo persistindo. Portanto, a economia perde um pouco de força. Temos também visto a deterioração do quadro de crédito e das recuperações judiciais e extrajudiciais. A economia perde força e abre espaço para alguma flexibilização do juro. É o ângulo de curto prazo das medidas.PublicidadeE o de médio prazo?CONTiNUA APÓS PUBLICIDADEÉ qual é a política fiscal que vai prevalecer no próximo mandato. Bom, nesse caso, eu diria o seguinte: a gente, obviamente, não tem ainda qual é a política econômica dos principais candidatos, mas eu tenho uma hipótese de trabalho. A minha hipótese de trabalho é que algum ajuste vai acontecer. Por que o sr. acredita nessa hipótese?Primeiro, vem da ideia de que essa eleição deveria produzir um ciclo político mais convencional. Na última eleição, era saída da pandemia, havia uma série de temas no Orçamento que estavam, digamos assim, mal calibrados ou mal ajustados e que produziram a PEC da Transição. Foi um gasto enorme no começo do mandato. Eu não espero um ciclo parecido com esse olhando para 2027. Eu acho que é um ciclo político tradicional. Começa fazendo ajuste e, depois, você tenta, mais próximo do final do mandato, se tiver espaço, acelerar os gastos. A segunda razão é uma espécie de uma engenharia reversa. E aqui, de novo, é uma hipótese, também não tenho informação sobre isso, mas a minha hipótese é que não fazer nenhum ajuste pode custar caro para o próximo presidente. A dívida pública está crescendo e continua em expansão. Hoje, a combinação de juro, resultado primário e PIB não estabiliza a dívida pelos próximos anos. Isso significa que ela vai continuar crescendo. A evidência da literatura internacional não é conclusiva sobre qual é o nível de dívida em que você começa a ter problemas macroeconômicos. Não dá para saber se em 80% do PIB, em 82% do PIB, em 85% do PIB ou em 90% do PIB. O fato é que deixar a dívida crescer pelos próximos anos é um risco latente, e esse risco latente ameaça a inflação. Então, não fazer nada ao longo dos próximos anos com a dívida pública significa ter esse risco latente de uma inflação que acelera dentro do seu próprio mandato e um desarranjo macroeconômico maior. PublicidadeUm eventual desarranjo macroeconômico maior, derivado da dívida pública, certamente tem um custo político muito alto para quem estiver governando o País. Então, por uma certa engenharia reversa, eu acho que, de um lado, os incentivos são para um ciclo político convencional, em que você começa ajustando e, depois, se quiser ou se puder, tiver espaço, estimula a economia. E, dois, tem um grande incentivo — entre aspas — vindo de uma dívida pública que é crescente e que precisa se ajustar.Ajuste das contas públicas deve ocorrer independentemente do resultado da eleição, diz Honorato Foto: Tiago Queiroz/EstadãoE é um ajuste factível?A boa notícia é que eu acho que o ajuste não é tão difícil. É um ajuste que requer, obviamente, medidas do lado da despesa e medidas do lado da receita. No fim das contas, será importante se o próximo presidente sinalizar um compromisso (fiscal) crível. Quando eu combino um resultado primário crescente com um ciclo de política monetária que deve ter algum afrouxamento, essa combinação pode ser interessante. Pode gerar um ciclo de percepção mais positiva para a dívida. Se o juro real sai de 8% e vai para 5%, 5,5%, se o resultado primário acelera um pouco mais, a gente tem a perspectiva de estabilizar (a dívida) mais cedo do que o mercado precifica, e aí você pode ter um quadro um pouco mais positivo.E quais medidas o sr. elencaria como necessárias?O cardápio é conhecido, mas, basicamente, a gente tem de fazer a despesa obrigatória crescer mais devagar. Tem várias combinações que passam pelas discussões da Previdência, que passam pelas discussões de (gastos em) saúde e educação, pelas discussões da reforma administrativa e pelo BPC (Benefício de Prestação Continuada). Cada candidato vai escolher ao sabor daquilo que ele acha mais importante. O espaço para aumentar a receita me parece bastante limitado, mas a única coisa que eu vejo são os gastos tributários. Tem uma agenda de trabalho para pensar na redução de alguns gastos tributários. Falta informação (das propostas dos candidatos), mas o que eu acho é que dá para fazer, sim. É possível. O Brasil já fez isso. Fez isso quando adotou o teto de gastos do Temer. Dá para adotar medidas do lado da despesa obrigatória que façam com que ela cresça mais devagar e permitam abrir espaço do resultado primário.Leia também Fazenda aumenta projeção de inflação de 2026 para 5,1%, acima do teto da metaBrasil segue na faixa dos 2% de crescimento anual, segundo o FMIA dívida tem de estar estabilizada ao fim do próximo mandato ou somente uma sinalização basta? Pode ser um ajuste gradual?Por que eu falei da literatura? Porque não necessariamente precisa estabilizar a dívida imediatamente. Existe, vamos dizer assim, um conjunto de combinações globais que pode permitir que se ganhe algum tempo. Por exemplo, se o dólar no mundo estiver mais fraco, se a gente tiver uma discussão de juros mais baixos nos Estados Unidos e na Europa, tudo isso pode comprar algum tempo. Não existe uma data exata para precisar quando o tema da dívida pública se torna, de fato, um problema macroeconômico. Dito isso e respondendo à pergunta: quanto antes, melhor. Mas, antes até da estabilização, o que vai importar é que o conjunto de medidas seja crível o suficiente para olhar que o (resultado) primário vai crescer nos próximos anos e permitir que o Banco Central tenha um juro menor. Eu acho que esse sinal é mais importante do que a data em que a dívida vai estabilizar. Não ter um ajuste leva ao cenário de piora de percepção de risco...O mundo pode até comprar algum tempo para a gente. O mundo inteiro está discutindo dívida pública. Pouquíssimos países têm resultado primário positivo hoje. Aliás, o Brasil é um dos países que têm um dos menores déficits primários do mundo, ainda que o nosso nominal seja um dos maiores. Insisto, é difícil precisar a data disso, mas o risco é exatamente esse: não fazer nenhum tipo de ajuste significa conviver com o risco de que haja uma piora da percepção a respeito do Brasil. PublicidadeO convívio com essa incerteza é que pode, em um momento de virada do ambiente global, cobrar um preço caro em termos de inflação, em termos de deterioração do câmbio e, inclusive, um preço caro do ponto de vista do capital político de quem estiver governando o País a partir de 2027. Diferentemente de alguns colegas, não acho que o evento mais importante seja o day after (dia seguinte) da eleição. Eu acho que o evento mais importante é essa sinalização de médio prazo. Pode ser gradual? Tem de ser um pouco menos gradual do que é hoje. Hoje, já é gradual. Eu acho que seria importante sinalizar para um ajuste um pouco mais intenso. Mas, voltando ao ponto, o que gera a incerteza é não ter a perspectiva de que estejam sendo tomadas medidas para colocar a dívida numa trajetória de estabilização o quanto antes. O ajuste é possível com o arcabouço fiscal ou o País precisa de uma nova regra para as contas públicas?Se o próximo presidente conseguir conter as despesas obrigatórias de forma crível para que o arcabouço fique de pé, é um grande passo. Nas nossas contas, ele (arcabouço) fica de pé ainda em 2027. Ele só passa a não ser muito viável em 2028. Mas a dívida ainda vai crescer por um tempo e segue nos tornando vulneráveis a uma piora do ambiente global. Seria desejável apertar as regras do arcabouço. De repente, reduzir o tamanho da expansão do limite de gastos de 2,5% para 2%, para 1,5%. É desejável. Mas também não quero jogar fora a hipótese de que há ganhos em se fazer ajustes na despesa obrigatória para que a gente consiga olhar para ela e ver que ela cabe no arcabouço. E, dessa forma, o arcabouço possa durar mais quatro anos, não mais um ano. Fica em aberto, a depender da qualidade do ajuste…O ponto-chave é saber exatamente quais são essas medidas de ajuste. Eu continuo achando improvável que nada aconteça. Isso significa manter vivo esse risco latente, que pode ser um fantasma a assombrar o próximo presidente durante o mandato dele. Não fazer um ajuste me parece que pode cobrar um preço caro do ponto de vista do capital político a partir de 2027. PublicidadeE como o sr. enxerga o impacto do cenário internacional para o Brasil e a necessidade de ajustar as contas públicas?O cenário global continua ambíguo. Eu diria que tem, pelo menos, três grandes blocos de incerteza: as incertezas da política econômica vindas dos Estados Unidos, a incerteza das taxas de juros globais e da inflação e a incerteza da guerra. Esses vetores, em cada momento, apontam para uma direção diferente do dólar no mundo e o principal canal de comunicação com o Brasil, para mim, é esse. Quando a guerra cessa, você reduz, de forma importante, as preocupações com a inflação global também. Se a guerra termina, digamos assim, alivia bastante o segundo pilar, que é o do juro. Eu acho que a gente não tem uma tensão persistente no juro americano e isso deveria ajudar o dólar a ser não forte. Eu tenho sido cuidadoso em falar de dólar fraco, mas eu acho que ele não é tão forte. E o bloco das incertezas de política econômica do Trump, esse eu acho que persiste, com o tema das tarifas comerciais, o tema das invasões de território e da própria guerra em si. Eu acho que essa incerteza pesa no dólar no médio prazo. É fundamental para o nosso cenário que o petróleo não fique muito acima de US$ 80. Se ele ficar abaixo desse nível, eu acho que a inflação global não é tão importante, e a gente não vê uma alta generalizada de juro no mundo que leve a uma deterioração do quadro dos emergentes. Esse é o nosso cenário básico. Como tem incertezas ainda da política econômica vinda dos Estados Unidos, acho que é um movimento de dólar não forte. Eu olho para tudo isso e acho que tem muito espaço para o real ficar bem contido, como ele está, entre R$ 5 e R$ 5,20. Onde eu posso estar errado? Na persistência da guerra. Você tem uma guerra que persiste e que tem um aumento da inflação global e leva o Fed (Federal Reserve, banco central dos EUA) a subir o juro muito mais do que possamos imaginar. E, se o mundo vira para um ambiente de juro mais alto, de mais aversão ao risco dos emergentes, isso antecipa as discussões fiscais e a necessidade de ajuste fiscal no Brasil. Publicidade