Rüstungsaktien: was am Narrativ «mehr Drohnen, weniger Panzer» dran ist

Interview

Leonardo, Kongsberg oder Rheinmetall liefern mit Panzern und Artilleriemunition gefragte Produkte. Doch an der Börse wurde diese Ausrichtung zuletzt nicht honoriert. Fondsmanager Joakim Agerback spricht im Interview über Lieferprobleme und Unternehmen aus der zweiten Reihe. Die Aufrüstung der westlichen Armeen, die Kriege in der Ukraine und in Iran – es gibt viele Entwicklungen, die dafür sorgen, dass Rüstungsprodukte dauerhaft gefragt sind. Rheinmetall beispielsweise verzeichnete im ersten Quartal einen Auftragseingang von über 4 Mrd. € (im ersten Quartal 2025: 3,4 Mrd.). An der Börse indes fielen die Kurse zuletzt.Optimieren Sie Ihre Browsereinstellungen

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Bitte passen Sie die Einstellungen an.Joakim Agerback verwaltet den Finserve Global Security Fund mit Fokus auch auf Rüstungsanbieter weltweit. «Die Anleger sind wählerischer geworden», sagt er. Für ihn bedeutet das, darauf zu achten, welche Unternehmen die grössten Fähigkeitslücken der westlichen Armeen schliessen können.Herr Agerback, einige Rüstungsaktien hatten zuletzt einen schweren Stand. Sehen Sie noch Interesse an Ihrem Fonds mit seinem klaren Rüstungsschwerpunkt?Auf jeden Fall. Zwar gibt es immer wieder Phasen mit Abflüssen, aber grundsätzlich steigt das Volumen. Gerade institutionelle Investoren schauen heute, wie sie Zugang zum Sektor finden können. Dazu hat auch die Tatsache beigetragen, dass Rüstungsunternehmen durch die Einordnung der europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde ESMA nun als nachhaltig gewertet werden. Entsprechend können auch nachhaltig ausgerichtete Anleger investieren.Es besteht der Eindruck, dass Anleger wählerischer geworden sind. Teilen Sie diese Beobachtung?Ja. Die Investoren fragen genauer nach. Zum Beispiel, in welchem Segment Unternehmen aktiv sind oder ob sie in der Lage sind, Bestellungen auch wirklich auszuliefern. Das umfasst auch die Frage, ob sie die Produktion hochfahren können. Ein weiterer Aspekt ist die Frage, wie diversifiziert das Produktangebot ist oder welche Märkte bedient werden. Grosse Nachfrage herrscht zum Beispiel in den USA, aber auch im indopazifischen Raum. Investoren schauen auch genau hin, ob es die Gefahr gibt, einen Auftrag zu verlieren.Derzeit verbuchen viele Rüstungsunternehmen einen hohen Auftragseingang. Die Kenngrösse ist wichtig, weil aus Bestellungen früher oder später Umsatz werden kann. Lässt sich auch vorhersagen, welches Unternehmen den Zuschlag für einen bestimmten Auftrag bekommt?Vorhersagen nicht, aber annähern. Erfahrung hilft, aber wichtig sind vor allem die Daten, die zugänglich sind. Zum Beispiel mit Blick auf die Frage, in welchen Bereichen die Nato nachrüsten will. Darauf basierend kann man einige Unternehmen herausfiltern. Luftabwehr beispielsweise ist sehr gefragt, weil dort eine grosse Lücke in den militärischen Fähigkeiten klafft. Davon könnten RTX – ehemals Raytheon –, Kongsberg oder Rheinmetall profitieren. Als Anleger muss man aber vorsichtig sein, weil sich so eine Einschätzung schnell verändern kann, zum Beispiel wegen restriktiver Exportpolitik der USA.Rüstungsunternehmen arbeiten inzwischen öfter zusammen, etwa um Portfoliolücken zu schliessen. Lässt das die Profile verschwimmen?Zusammenarbeit bedeutet, dass wir die Entwicklung vieler militärischer Fähigkeiten und Systeme auf europäische Unternehmen aufteilen können. Das wirkt sich positiv auf die Effizienz und die Produktionskapazitäten in Europa aus. Wir werden jedoch auch beobachten, dass sich immer mehr Unternehmen auf Anti-Drohnen-Systeme, kostengünstige Munition und unbemannte Systeme konzentrieren. Das kann die Grenzen zwar etwas verwischen, doch da wir in diesen Bereichen höhere Produktionskapazitäten benötigen, ist das eine natürliche Entwicklung.Ist das aus Investorensicht ein Problem? Naval Strike Missile (NSM) aus dem Hause Kongsberg. ZVG Wenn man etwa auf die Munitionsfertigung schaut, ist klar, dass sie zwar wichtig ist, aber die Firmen auch etwas austauschbarer macht. Auf der anderen Seite gibt es technologische Entwicklungen, mit denen sich Unternehmen profilieren können. Ein Beispiel sind Raketen, auch für die lange Distanz, wie Unternehmen wie Kongsberg sie anbieten. Kongsberg ist auch in anderen Segmenten aktiv, die am schnellsten wachsen, also zum Beispiel Luftverteidigung oder Marinedrohnen.Gehen wir diesem Gedanken etwas weiter nach. Eine Lehre aus dem Ukraine-Krieg ist die grosse Bedeutung unbemannter Systeme. Zugespitzt: Brauchen wir mehr Drohnen und weniger Panzer?Wir brauchen mehr von allem. Man benötigt zum Beispiel eine grosse Anzahl unbemannter Fluggeräte oder Drohnen, um sowohl die reguläre Verteidigung zu gewährleisten als auch die grossen militärischen Systeme und die Infrastruktur zu schützen. Das gilt nahe der Front, aber auch etwas weiter im Hinterland. Und wir brauchen mehr günstige Munition, aber auch Drohnen für die Langdistanz.Damit wären manche Rüstungsunternehmen eher Tech-Werte?Wenn man so will, ja. Die künstliche Intelligenz, KI, von Helsing zum Beispiel hat innerhalb von sechs Monaten gelernt, ein Kampfflugzeug wie die Saab Gripen zu fliegen. Das ist eine sehr schnelle Entwicklung. Helsing ist nicht börsennotiert, aber Saab. Inzwischen hat sie einen 5%-Anteil an Helsing. Das ist nicht nur ein Beispiel für die Bedeutung von technologischen Entwicklungen, sondern auch für den Trend hin zu Kooperationen.Verschwindet damit auch der «Moat» vieler Unternehmen? Also der Burggraben, der durch eine gute Marktposition oder technologische Fertigkeiten vor der Konkurrenz schützt?Er verschwindet nicht, allerdings wird er weniger bedeutsam mit Blick auf bestimmte standardisierte militärische Fähigkeiten. Dafür treten andere Faktoren aus Investorensicht in den Vordergrund, etwa die Beziehungen zu den staatlichen Stellen, die die Bestellungen aufgeben. Genauso wichtig ist die Fähigkeit zur Skalierung, also zum Hochfahren der Produktion. Allerdings wird es immer wieder Entwicklungen geben, die einen Burggraben schaffen. Exail zum Beispiel, ein Marinedrohnenhersteller aus Frankreich, hat ein Navigationssystem, das nicht auf dem US-amerikanischen GPS fusst und damit einzigartig ist.Warum haben die Aktien von Rheinmetall, aber auch die anderer Rüstungsunternehmen dann an der Börse eingebüsst?Das ist wahrscheinlich auf mehrere Faktoren zurückzuführen. Eine lange Phase der Outperformance hat die Volatilität in diesem Sektor erhöht, was zu Bewertungskorrekturen und Gewinnmitnahmen geführt hat. Da ist auch das Risiko verspäteter Auftragsauslieferungen. Rheinmetall, die eine lange Phase der Outperformance hinter sich haben und von vielen Anlegern gehalten werden, sind von diesem Stimmungsrisiko betroffen.Sie halten der Aktie aber weiter die Treue?Ja, wir sind weiterhin vom Potenzial überzeugt. So wächst der Umsatz weiterhin stark. Zwar muss man schauen, wie sich Rheinmetall in den neuen Schwerpunkten entwickelt. Das könnte die Umsatzverteilung etwas verschieben, weg von den klassischen Segmenten. Aber das ist ein Prozess, für den ich zuversichtlich bin. Das Unternehmen will zum Beispiel gemeinsam mit der niederländischen Destinus schon Ende des Jahres Marschflugkörper bauen. Zwar hat sich Umsatz vom ersten in das zweite Quartal verschoben, doch das ändert nichts an den langfristig guten Aussichten.Sie halten auch Hanwha. Warum?Weil das eine gute Methode ist, im indopazifischen Raum aktiv zu sein. Das Unternehmen gilt als einer der stärksten Rüstungshersteller mit Blick auf die rasche Ausweitung der Produktion. Es hat, gestützt auf Südkoreas effiziente industrielle Basis und integrierte Lieferketten, bei Artillerie, Munition und gepanzerten Systemen schon seine starke Umsetzungsfähigkeit bewiesen und grosse Aufträge schneller abgewickelt als viele westliche Mitbewerber.Welche Rolle spielt das Produktportfolio aus Anlegersicht?Eine grosse. Wenn man so will, sind das unsere Standardfragen: Wie wird sich ein struktureller Trend entwickeln? Was sind die wichtigsten Schwerpunkte? In welche Bereiche werden die Staaten am meisten investieren? Und in welchen Regionen, mit welchem Budget?Aber das ist schwer vorherzusagen, oder? TKMS, um ein Beispiel zu nennen, hofft auf einen kanadischen Grossauftrag. Aber hoffen bedeutet nicht haben.Stimmt. Man kann sich dem nur annähern, etwa über die Verteidigungsbudgets oder die Lücken in den militärischen Fähigkeiten und den politischen Willen, sie zu füllen.Die Nachfrage nach Rüstungsgütern ist angesichts des Umfelds gesichert. Was ist die grosse Herausforderung für Rüstungsunternehmen?Neben dem Hochfahren der Produktion die technologische Entwicklung. Eine Lehre aus dem Ukraine-Krieg lautet, dass man mit einem Panzer, in dem sich Menschen befinden, nicht mehr vorrücken kann, wie es Armeen traditionell gemacht haben. Alle Fahrzeuge, die sich der Front nähern, sind eigentlich unbemannt. Für die etablierten Hersteller bedeutet das: Sie müssen sich wirklich weiterentwickeln, um ihre Position zu halten. Tatsächlich reagieren viele dieser Hauptakteure schnell. Aber einige von ihnen könnten auch ihre Marktposition verlieren, wenn neue Teilnehmer hinzukommen oder andere Hauptakteure sich schneller entwickeln und zudem über eine höhere Produktionskapazität verfügen.Können Sie Beispiele nennen?Einige grosse europäische Rüstungskonzerne, insbesondere solche, die an komplexen multinationalen Plattformprogrammen beteiligt sind, können mit langsameren Entwicklungs- und Entscheidungszyklen konfrontiert sein. Dazu gehören Airbus und BAE Systems. In den USA können sich Unternehmen wie Lockheed Martin und Boeing manchmal auch strukturell langsamer an die rasche Entwicklung in Bereichen wie Drohnen oder KI anpassen. Im Gegensatz dazu gelten Anbieter wie Anduril, Rheinmetall, Saab und Kongsberg allgemein als agiler bei der Integration von Software, Autonomie und schnellem Feedback vom Einsatzgebiet in die Produktentwicklung.Worauf achten Sie bei Unternehmen, wenn es um die Innovationsfähigkeit geht?Unter anderem auf die Reinvestitionsquote des Cashflows. Es geht uns dabei nicht um Grösse als Selbstzweck. Aber Unternehmen müssen in der Lage sein, Entwicklungen anzustossen oder auch Übernahmen durchzuführen. Ausserdem mögen wir Gesellschaften, die in einem Markt dominant sind, so wie Rheinmetall in Deutschland, Leonardo in Italien oder Hanwha im ostasiatischen Raum.Sprechen wir kurz über die Bewertungen. Der Panther soll als Joint Venture von Rheinmetall und Leonardo gebaut werden. ZVG In Europa sind die Bewertungen inzwischen recht hoch, auch wenn sie zuletzt gefallen sind. Aber es gibt Unterschiede; Unternehmen wie Leonardo sind günstiger als Rheinmetall oder andere europäische Hersteller. Und sie exportieren viel in die USA, den grössten Rüstungsmarkt. Grundsätzlich handelt der Sektor zu einer Bewertungsprämie. Aber ich halte sie für gerechtfertigt.Wäre Airbus für Sie auch interessant?Grundsätzlich schon. Allerdings ist der Konzern kein reiner Rüstungshersteller; das Gewicht des konventionellen Flugzeugbaus ist zu hoch. Bei Boeing ist es ähnlich.Sind IPO damit ein Thema für Sie?Durchaus. Am Vincorion-Börsengang beispielsweise haben wir uns behutsam beteiligt. Allerdings kann man sich etwas Zeit lassen und mit Abstand zum Börsengang investieren, um eventuelle Übertreibungen zu vermeiden. Für den Gesamtmarkt gilt in meinen Augen: Langfristig bleibt die Nachfrage hoch. Es ist angesichts der gesunkenen Bewertungen also ein interessanter Einstiegszeitpunkt.Zur Person Joakim Agerback Agerback ist seit 2022 Manager des Global Security Fund von Finserve. Der Fokus liegt auf Rüstung, aber auch Cybersecurity und Raumfahrt. Zuvor hat Agerback unter anderem als CEO bei Brightsave und Romanesco Capital Management gearbeitet.