– Norges Banks manglende evne til å få ned kjerneinflasjonen illustrerer utfordringene ved å bruke renten til å dempe en inflasjon som i hovedsak er drevet av forhold på tilbudssiden, skriver seniorøkonom Rory Fennessy i Oxford Economics i en fersk rapport. Han trekker frem tre sentrale forhold på tilbudssiden: Lav produktivitetsvekstLav boligbygging En svakere norsk krone Les ogsåSer etter mer enn sterke resultater Fennessy peker på at produktivitetsveksten i Norge har vært «eksepsjonelt svak» de siste årene. – Vi bør vel si med en gang at Norge ikke skiller seg ut på dette området. Alle de avanserte økonomiene har opplevd avtakende produktivitetsvekst, særlig siden den globale finanskrisen, sier Fennessy til E24 på videolink fra London. Men han legger særlig vekt på det i Norge ettersom landet ofte blir fremhevet som en svært produktiv økonomi, noe det fortsatt er. – Dette betyr ikke at hele forestillingen om Norge som en produktiv økonomi er en stor myte eller noe slikt. Det handler mer om å sette det i perspektiv og se på hvordan utviklingen har vært de siste par tiårene, sier han. Hvis man ser på BNP-veksten fordelt på sektor og sammenligner med produktiviteten finner man ingen tydlig sammenheng, forteller Fennessy. Rory Fennessy Seniorøkonom i Oxford Economics – Jeg tror derfor ikke nødvendigvis at dette er et sammensetningsproblem, i den forstand at økonomien bare har beveget seg over i sektorer med lavere produktivitet de siste årene. Jeg tror det er et bredt produktivitetssjokk, hvor svært mange sektorer har slitt. Høye reallønninger Samtidig har den sterke posisjonen til fagforeninger og kollektive lønnsforhandlinger gjort at lønnskostnadene per enhet har skutt i været. – Hvis man sammenligner reallønnsveksten i Norge med andre europeiske land, har den vært langt sterkere i Norge de siste par årene. Det skyldes at Norge har et langt mer samarbeidsbasert system for å sikre at høyere levekostnader blir kompensert gjennom lønningene. Det skaper en form for rigiditet i arbeidsmarkedet, sier Fennessy. Han understreker at systemet har fungert godt lenge fordi Norge har hatt en svært produktiv økonomi, men at den nå lavere produktivitetsveksten har avdekket en stivhet i systemet. – Systemet trenger en underliggende produktivitetsvekst for at dette også skal være bærekraftig for arbeidsgiverne, sier økonomen. – Hvis lønnsoppgjørene gir sterk lønnsvekst, må bedriftene bli mer produktive slik at de ikke overfører de høyere lønnskostnadene til forbrukerne. Boligkrise bidrar til høy inflasjon Fennessy peker på at omtrent en tredjedel av den norske kjerneinflasjonen skyldes en svak boligbygging som har ført til kraftig vekst i husleiene. – Betyr det at boligpolitikken nesten er like viktig som pengepolitikken i kampen mot inflasjonen, og at tiltak i boligmarkedet ville vært mer effektive for å trekke inflasjonen ned enn å heve renten? – Ja, absolutt, sier Fennessy. Men der sentralbanken kan handle raskt og uavhengig, beveger boligpolitikken seg langt saktere. – Hvis man forsøker å bekjempe inflasjonen i en situasjon hvor man allerede har inflasjonspress som skyldes problemer i arbeidsmarkedet og manglende boligtilbud, blir det vanskelig. Disse to problemene er også grunnleggende sammenkoblet. – Folk flytter dit jobbene er. Boliger bygges der folk er. Dermed får man problemer som støter mot hverandre. Han mener det trengs strukturelle grep for å få bukt med problemet på sikt: – Så ja, hvis man på et mer strukturelt og mellomlangsiktig grunnlag ønsker å få inflasjonen ned, trenger man absolutt et bedre boligtilbud. Fennessy peker også på at norsk økonomi er svært konsentrert i hovedstaden. – Det finnes også en større diskusjon her. Økonomien er ganske konsentrert i Oslo. Man trenger kanskje en bedre regional fordeling av økonomisk aktivitet. Det ville tatt mye av presset bort fra boligetterspørselen. Kronen er en nøkkelrisiko Det tredje sentrale forholdet på tilbudssiden er den svake norske kronen, som pekes ut som en nøkkelrisiko for prisveksten fremover. – Basert på vår modellering er norsk inflasjon primært sårbar for valutasvekkelse, snarere enn andre tilbudssidesjokk, skriver Fennessy i rapporten. Den norske kronen har svekket seg både mot amerikanske dollar og euro de siste årene, til tross for at olje- og gassprisene tidvis har skutt i været. Selv om dollaren har svekket seg bredt siden «liberation day» i april 2025, og investorene har endret posisjonene sine, har kronen fortsatt å ligge svakt an mot euro. Det er dårlig nytt for norske forbrukere, ettersom nesten halvparten av det Norge importerer kommer fra eurosonen. Vanskelig jobb for Norges Bank – Har sentralbanken gamle verktøy for en ny økonomi? – Ja, det synes jeg er en god diagnose. Men det betyr ikke nødvendigvis at sentralbankene har blitt overflødige, sier Fennessy. I rapporten legger han vekt på at sentralbanken i økende grad benytter seg av fremoverskuende signaler for å styre inflasjonsforventningene og unngå kraftige svekkelser av kronen. – Selv om de på en måte løfter hendene og sier: «Ja, vi kan ikke håndtere tilbudssidesjokket eller strukturelle problemer på tilbudssiden», kan de forsøke å sende et signal om at sentralbanken er villig til å reagere dersom det oppstår et eksternt sjokk, enten det gjelder energi, matpriser eller valutakursen, sier økonomen. Han mener det i hovedsak handler det om å forhindre at folk endrer forventningene sine og begynner å prise inn høyere inflasjon. – Nå er situasjonen slik at de riktignok kan få inflasjonen ned, men de må gjøre det gjennom langt mer aggressive innstramminger. Fennessy tror veien videre blir vanskelig fordi geopolitiske sjokk oftere slår kraftigere inn i energimarkedene. – I tillegg har vi klimaendringene. Se for eksempel på skogbrannene. Vi begynner å bli mer bekymret for denne typen sjokk. – Jeg tror derfor sentralbankene ikke nødvendigvis kommer til å forkaste verktøyene sine, men de må bruke dem annerledes.